• 四萬字業務實操解析:REITs業務全方位梳理

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    2021-07-23 09:00 1035 0 0
    REITs成為了房地產企業更為青睞的對象。

    作者:王彬 負險不彬

    來源:負險不彬(ID:fuxianbubin)

    目錄

    一、REITs業務概述

    (一)REITs業務的基本邏輯

    (二)REITs業務的分類

    二、由美入亞,境外REITs業務發展情況

    (一)美國REITs業務發展脈絡

    (二)香港地區的REITs業務梳理

    三、由外而內,境內REITs業務演變路徑

    (一)不可復制的越秀REITs

    (二)獲得特批的鵬華前海萬科REITs

    (三)步入成熟的中信啟航REITs

    (四)正式啟動的REITs業務集群

    四、REITs業務結構及底層資產要求

    (一)公募REITs業務結構

    (二)專項計劃的基礎資產要求

    (三)公募REITs 的現金流要求

    (四)基礎設施項目要求

    五、公募REITs業務流程

    (一)產品注冊相關要求

    (二)發售與認購要求

    (三)上市與交易要求

    (四)基金投資運作要求

    (五)基金運營管理要求

    六、REITs業務當前發展的困境

    附件:監管架構與政策清單

    (一)公募REITs當前的監管體制

    (二)我國REITs業務監管政策清單

    一、REITs業務概述

    (一)REITs業務的基本邏輯

    不動產投資信托基金(RealEstate Investment Trust,簡稱REITs)是一種以發行收益憑證的方式匯集特定多數投資者的資金,由專門投資機構進行不動產投資經營管理,并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金,其基本業務邏輯如下圖所示:

    與中國信托產品純屬私募所不同的是,國際意義上的REITs在性質上等同于基金,少數屬于私募,但絕大多數屬于公募。REITs既可以封閉運行,也可以上市交易流通,類似于中國的開放式基金與封閉式基金。其基本業務機構如下圖所示:

    (二)REITs業務的分類

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    組織形式分類

    公司型REITs以《公司法》為依據,具有獨立法人資格,通過向投資者發行股份籌集資金用于投資房地產,REITs的投資者即為公司股東。REITs的房租收益以股東分紅的形式返還投資者。

    契約型REITs以信托契約成立為依據,本身并非為獨立法人,屬于一種資產,由基金管理人發起設立,通過發行受益憑證籌集資金用于投資房地。

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    投資形式分類

    權益型 REITs 投資于房地產并擁有所有權,目前越來越多的REITs也從事房地產經營活動,如租賃和客戶服務等。其與傳統房地產公司的主要區別在于,房地產公司是對房地產進行開發并銷售,而REITs是投資與房地產并對對房地產進行運營,獲得持續性的房租、房地產增值收益以及其他服務收入。

     抵押型 REITs (Mortgage REITs,簡稱mREITs)發放房地產抵押貸款或房地產抵押支持證券,其收益主要來源為利息收入。

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    運作形式分類

    封閉型REITs 的資本總額及發行份數在發行之初就被限制,在發行完畢后的規定期限內,不得任意追加發行新增的股份。封閉型REITs一般在證券交易所上市流通,投資者通過證券經紀商可以在二級市場買賣REITs的股票或受益憑證從中獲取價差收益。在二級市場流通的REITs的價格在較大程度上受到市場供求變動的影響,有可能高于或低于其凈資產價值。

    開放型REITs的資本總額或發行份數不固定,可以隨時為了投資于新的不動產而追加發行新的股份籌集資金,投資者也可以隨時買入或者贖回。開放型REITs的價格通常由凈資產價值加手續費確定,有些開放型REITs會收取銷售費,有的則收取贖回費。

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    投資對象分類

    私募型 REITs以非公開方式向特定投資者募集資金(例如機構投資者和資金規模較大的個人投資者),有最高人數限制,且不允許公開宣傳。

    公募型REITs以公開發行的方式向社會公眾投資者募集資金,可以公開宣傳銷售。法律監管方面,私募REITs受到法律法規的限制相對較少;公募REITs受到的法律限制和監管通常較多,例如利潤分配、經營管理、投資策略、信息披露等方面。

    二、由美入亞,境外REITs業務發展情況

    (一)美國REITs業務發展脈絡

    REITs是房地產證券化的重要手段,起源于美國,最早出現于1962年。它明確界定為專門持有房地產、抵押貸款相關的資產或同時持有兩種資產的封閉型投資基金。意在使中小投資者能以較低門檻參與不動產市場,獲得不動產市場交易、租金與增值所帶來的收益。20世紀60年代后期,美國、日本等發達國家就已經形成了初步成熟的房地產證券化模式。進入20世紀80年代之后,房地產證券化得到了迅猛發展,英國、加拿大等其他國家和地區也先后開展了證券化業務。綜合各國REITs業務發展概況可以發現,作為發始地的美國更具有代表性,且其發展脈絡也更為清晰,因此境外REITs業務梳理便以美國為藍本展開。

    REITs首先立法于1960年美國國內稅收法規(Internal Revenue Code),同年美國國會通過的房地產投資信托基金(REITs)法案(Real Estate Investment Trust Act)正式賦予了這一金融創新產品以法律身份,美國通過該法案,意欲匯集多數投資人(尤其是中小投資者)的資金運用于較大的收益型商業房地產計劃。初期法令上只允許權益型房地產投資信托基金(Equity REITs),并且當時的法律禁止房地產投資信托基金直接經營或者管理房地產。在同一年通過的國內稅收法規(the Internal Revenue Code of 1960),則賦予REITs稅收優惠的優勢,從而有效的推動了REITs業務的發展。

    1986年通過的《美國1986年稅收改革法案》(Tax Reform Act of 1986),一方面賦予REITs較大的物業經營控制權,允許REITs擁有、經營和管理大部分收益型商業房地產。這一修改促使房地產開發商積極組建REITs,使得原有的REITs自1986年之后大多改組為持有并管理房地產的REITs(投資決策由外部專家管理轉變為內部管理)。1986年所推進的稅法改革在為REITs的發展創造條件的同時,也打壓了合伙人制房地產企業的稅收優惠條件。房地產有限合伙公司和業主有限合伙公司不再擁有將被動損失抵消其主動收入,從而削減稅基的資格。REITs成為了房地產企業更為青睞的對象。然而,資本利得稅的存在也在很大程度上削弱了房地產商資產流動性能力,成為REITs發展的掣肘,如果REITs發行并購買房地產商的資產,那么房地產商們將面臨著很重的資本利得稅。1992年,Taubman Realty Group公司在首席執行官Larson的領導下,創新出UPREITs業務模式,并且得到了美國國稅局(the Internal Reserve Service)的認可。1992年12月,TaubmanRealty Group成功上市。UPREITs最大的好處是能夠幫助房地產公司在不出售資產,并回避資本利得稅的前提下,實現資產的流動性。當然,房地產公司最終將手中的有限責任權益(limited partnership interest)轉換為REITs份額或者現金的時候,仍然要承擔相應的稅收,但是UPREITs幫助他們有效延遲了稅收的來臨。這樣的好處不僅對于大的房地產企業是適用的,而且對于個人的小型不動產同樣適用,其強大的普適性導致此后新上市的REITs有近八成采用這種形式。其基本業務結構如下圖:

    在UPREITs結構中,多個房地產公司成立合伙企業,某個或者若干個房地產公司發起設立REITs并上市(底層資產待定的“未特定型REITs”),然后由REITs再成立一個有限合伙企業,REIT將所募集資金注入有限合伙企業中,并成為普通合伙人(GP),合伙企業A將資產注入有限合伙企業(L.P.),換取有限合伙憑證(OP units).一般經過1年的鎖定期,房地產商所成立的合伙企業可以將其手中所持有的OP units換成現金或者REITs份額(可以與REITs進行交換,也可以與第三方進行交換,但是按照合伙人法案,REITs具有優先交換的權利)。REITs公司經過較長時間的經營、收購,逐漸演化成上圖所示的具體情況。

    UPREITs結構的巨大利益,使得傳統的REITs也有很大的激勵去采用這樣的結構。傳統的REITs本來就管理著為數不少的房地產資產,無法像UPREITs那樣將所有的資產全部裝入有限合伙企業(L.P.)中去,因此出現了DOWNREITs的結構。美國在20世紀90年代出臺的一系列促進REITs發展的法律法規,也客觀的推動著傳統REITs向DOWNREITs的演進。這些法規主要包括《美國1993年綜合預算調整法》、《美國1997年納稅者減免法》、《美國REIT現代化法案》,其中《美國1993年綜合預算調整法》放寬了養老基金投資REITs的限制。該法律允許養老基金按其基金的所有者人數來計算其投資者數目,以避免與“5-50原則”產生沖突;《美國1997年納稅者減免法》(Taxpayer Relief Act of 1997),取消了某些由于REIT為承租人提供了不符合條件的服務,而其租金收入不享受納稅優惠的條款,同時廢除了REITs非持有長期投資的資產的銷售收入不能超過其總收入30%的規定,另外,還取消了股東在后期分配中所得到的可保留資本利得的納稅義務;1999年頒布的《美國REIT現代化法案》將REITs的分配比例降低至90%,之前為95%。同時,對應稅REIT子公司(taxable REIT subsidiary,TRS)的限制進行了放寬。例如,允許TRS向其所屬REIT的租戶提供“常規服務”和“非常規服務”(指對房地產的偶爾的、零星的配套服務),取消了REIT對TRS的持股比例限制,允許REIT持有100%的TRS股份。在上述政策推動下,DOWNREITs日漸成熟:


    REITs是美國一個重要的金融產品,是公募基金和養老保險機構的重要投資對象,截至2021年6月底,美國市場以REITs為投資目標的共同基金和ETF規模約為1600億美元,其中最大的是Vanguard發行的房地產指數基金,產品規模為400多億美元。由于REITs在美國采用公司型上市,本身也和傳統股票一樣被投資者交易,同時也是房地產指數和寬基股票指數中的重要成分股,因此除了房地產主題基金持有REITs外,美國不少全市場選股的主動基金和被動指數產品也會持有REITs。隨著過去幾年,養老金、主權基金、金融投顧等機構資金不斷流入美國公募基金,REITs也從中獲益,成為機構配置的一類重要資產。

    (二)香港地區的REITs業務梳理

    香港地區作為亞洲金融中心,能夠更快的吸收和借鑒其他地區的金融創新產品,2003年房地產投資信托開始進入香港房地產市場運作。香港地區的REITs業務規則在借鑒美國、澳大利亞、新加坡和日本經驗基礎上,結合香港特色形成了一套自洽的體系,在具體要求上,主要集中在組織結構、底層資產要求、收入分配和上市條件幾個方面:

    一是在組織結構上,香港REITs不能以公司形式存在,只能以契約型的信托形式組成;必須聘請一個注冊資本在1千萬以上、能代表信托單位持有者利益的獨立第三方擔任受托人;必須任命一個經證券與期貨委員會批準的管理公司對信托資產進行管理;必須任命一個獨立的資產評估師;除經信托持有者同意外,持有不動產時間必須不少于兩年;必須在香港股票交易所掛牌上市公開交易;可以通過全資專用載體(SPV)購買和擁有不動產;REITs產品應按照規定的頻率進行價值評估(每年/次);REIT投資特定類別不動產須超過70%,才能以該類不動產名稱命名。二是在底層資產要求上,房地產投資范圍不僅局限于香港本地;除了修繕、翻新、改造外,不能投資于閑置地皮或參與物業開發活動;允許通過特別子公司投資于旅館或游樂園;不能對外貸款、為任何債務提供短期擔?;虿唤浭芡腥耸孪葧嫱庥眯磐匈Y產設質擔保;不能投資獲得任何須承擔無限責任的資產;持有不能產生收益的房地產資產不能超過REIT凈資產總額的10%。三是在收入分配要求上,必須以獲取連續穩定租金收入為目的專注投資于房地產;收入主要應來自于房地產租金收益;每年至少必須將凈收益的90%以分紅形式分配給基金單位持有者;債務比例以總資產的35%為限。四是在上市要求上,須符合主板上市準則中對集體投資計劃的上市規定,并經香港證監會批準。在業務結構上,如下圖所示:

    香港地區的REITs業務具有如下特點:一是獨特的REITs產品稅收優惠優勢。不同于美國等國家會對REITs經營所得的利得稅進行減免,香港并未對投資者分配紅利部分的公司所得稅進行優惠減免,在香港《房地產投資信托基金守則》中規定,上市的HK-REITs必須交納物業稅。這樣HK-REITs面臨著公司利得稅和物業稅的雙重征稅。香港地區之所以沒有對REITs進行特殊的稅收優惠,主要是因為香港地區稅負本身并不沉重,同時根據香港相關法律及慣例規定,只要REITs根據《證券及期貨條例》第104條或香港證監會認可,有關REITs就所收取股息、任何來源的利息及出售證券所獲溢價均獲豁免香港利得稅和其他預扣稅。此外,居于香港地區的投資者亦無需就購入、持有、贖回或出售股份或源自該等股份的收入而繳納香港稅項??梢?,香港地區一般不征收資本利得稅。同時,投資者也無須就基金單位的持有繳納香港印花稅或遺產稅,另,REITs也可以通過SPV持有物業,經一定安排豁免物業稅(香港物業稅的一項免稅項目為:在香港從事行業、專業或商業的有限公司,如果樓宇是有限公司自用,那么一般只需繳利得稅,其擁有物業所取得的租金可以獲豁免物業稅。同時,通過SPV出售物業,其印花稅降為0.2%)。二是明確的房地產投資比例。不同于其他國家和地區允許并鼓勵REITs保持一定的資產多樣性的要求,香港地區規定REITs只能專注投資于可產生定期租金收入的房地產項目。亦即HK-REITs必須100%投資于房地產項目,而且不能產生收益的房地產項目的投資比例也必須控制在10%以內。這就完全限定了REITs的投資方向。三是以強制性規定推動高分配比例。香港法律法規借鑒美國等國家做法,保護投資者的分配權,明確規定至少90%以上的凈利潤必須以紅利形式分配給基金單位持有人,但缺乏相應配套措施,只能靠管理公司和受托人的勤勉盡責實現,存在一定操作風險。四是嚴格的當事人制約設置。根據香港《房地產投資信托基金守則》對REITs中法律關系的各當事人的資格和職責及其相互之間的制約要求,HK-REITs采用契約型REITs,不能由內部人進行資產管理,必須委托符合資格且獨立的第三方作為受托人,必須任命香港證監會認可的管理機構進行管理。而在其他國家或地區,多數沒有如此嚴格的職責分離和獨立性要求;HK-REITs明確了獨立第三方的介入,規定法律、會計、資產評估方面的獨立判斷要求;此外,HK-REITs對于關聯人士和關聯交易也有嚴格的監管和具體的披露要求。

    三、由外而內,境內REITs業務演變路徑

    我國公開募集基礎設施證券投資基金(以下簡稱基礎設施基金、基礎設施REITs)是指依法向社會投資者公開募集資金形成基金財產,通過基礎設施資產支持證券等特殊目的載體持有基礎設施項目,由基金管理人等主動管理運營上述基礎設施項目,并將產生的絕大部分收益分配給投資者的標準化金融產品。我國基礎設施基金在證券交易所上市交易。早在2005年,我國就已經出現了REITs產品(越秀REITs),但當時是在香港上市,之后在金融創新推動下,REITs業務從單點突破到集群上市,經歷了一個從摸索到逐步規范的過程。為便于理解REITs產品在我國的成長與發展,筆者摘選出不同階段最具代表性的REITs產品,分析其優劣,梳理REITs業務在境內的演變路徑。

    (一)不可復制的越秀REITs

    國內最早出現的REITs產品是2005年12月21日在香港上市的越秀REITs,該產品系越秀投資將其持有的位于廣州的優質物業(白馬商貿大廈、維多利廣場、城建大廈、財富廣場)分別信托給四家注冊在英屬維爾京群島的四家BVI(離岸公司)公司(其中,白馬合營公司將白馬商貿大廈的所有權轉讓給柏達BVI;GCCD分別于2004年9月及2005年8月將財富廣場所有權轉讓給金峰BVI,于2005年7月將維多利廣場所有權轉讓給京澳BVI,于2005年10月將城建大廈所有權轉讓給福達BVI),以實現資產隔離,將四家BVI公司的股權裝入由匯豐設立的越秀房托(控股)2005有限公司,實現匯豐作為REITs中的底層資產的信托受托人為基金份額持有人持有越秀REITs的基金資產。越秀REITs在香港完成上市募集后,匯豐通過越秀房托(控股)2005有限公司將所募集的資金給付于底層資產的原始權益人越秀投資實現融資現金流入。同時,在募集階段,越秀地產和越秀集團共計認購了37.04%的越秀REITs份額,以保證在基金持有人大會上的表決權份額從而保持其對基金的控制權。此外,越秀地產還設立了全資子公司越秀房托資產管理有限公司負責對越秀REITs的實際管理,承擔基金管理人的角色。

    不可否認的是,越秀投資的REITs產品發行具有很強的特殊性,其他處于類似資產負債率和現金流狀況的下的企業很難復制,而這一產品的成功發行,既得益于既有政策的東風(2005年6月,香港特區證監會正式宣布修訂后的《房地產投資信托基金守則》,允許在香港上市的REITs產品可以投資香港以外的房地產),又受惠于越秀特殊的政治身份(越秀投資作為廣州市政府在香港的窗口企業,上市后表現一般,僅僅只是以紅籌背景,才能獲得政府以極低價格注入優質資產加以扶持,才能具備發行REITs的可能)。此外,伴隨著《關于規范房地產市場外資準入和管理的意見》(建住房[2006]171號)等限外政策的出臺,也讓國內企業希望以同樣方式在海外發行REITs產品的計劃受阻。根據該171號文要求,(一)境外機構和個人在境內投資購買非自用房地產,應當遵循商業存在的原則,按照外商投資房地產的有關規定,申請設立外商投資企業;經有關部門批準并辦理有關登記后,方可按照核準的經營范圍從事相關業務?!ㄎ澹┚惩馔顿Y者通過股權轉讓及其他方式并購境內房地產企業,或收購合資企業中方股權的,須妥善安置職工、處理銀行債務、并以自有資金一次性支付全部轉讓金?!ㄆ撸┩馍掏顿Y房地產企業注冊資本金未全部繳付的,未取得《國有土地使用證》的,或開發項目資本金未達到項目投資總額35%的,不得辦理境內、境外貸款,外匯管理部門不予批準該企業的外匯借款結匯。雖然住建部、商務部、發改委等六部委在后來發布的《關于調整房地產市場外資準入和管理有關政策的通知》建房[2015]122號中對一些不動產限外政策進行了放寬,但整體上,內地監管機構對于REITs的期待還是一項面向內地投資者的普惠性金融產品,故內地的底層資產想要通過REITs到香港等地上市已經失去了現實的價值和政策導向的支持。雖然越秀REITs產品不具有可復制性,但產品中本身存在的經驗卻可以為我們提供較多借鑒意義:一是資產重組的前瞻性,越秀集團所做的資產重組,已將大部分培育好的,有較強盈利能力的資產注入到了越秀投資中,不僅為之掃清了境內資產向境外轉移所存在的法律障礙,也節省了盈利能力培育和資產剝離的過程,為REITs上市爭取了時間;二是底層資產的開放性,內地的類REITs一般在設立之初就固定了底層資產,并且在REITs的整個存續期內不會發生改變,REITs收入也僅限于基礎物業公司的運營收入以及產品到期退出時物業資產的處置收入或原始權益人支付的權利對價等。這種以做信托、資管的項目制思路做REITs對于REITs的規模增長和收益有不利影響。而越秀REITs底層資產則不斷擴充,僅物業而言,就從2005年的四家,拓展到2020年的八家(新增國金中心、越秀大廈、武漢物業和杭州維多利),范圍從廣州延伸到武漢,并逐步涵蓋了商鋪、寫字樓、酒店等多種產業,在一定程度上已經可以通過自身的運營實現規模的增長;三是節稅優勢的可得性。為了符合香港證監會《房地產投資信托基金守則》中“使用特殊目的投資工具”章節中規定,越秀通過GCCDBVI的全資子公司柏達、金峰、京澳、福達等四家BVI公司持有白馬商貿等四家物業,根據《中華人民共和國企業所得稅法》規定,BVI 公司作為非居民企業,在中國無常設機構時,減按10%的所得稅稅率征收企業所得稅。而香港則規定BVI 公司自香港以外地區所得的租金收入被視為香港以外地區的收入,免繳香港利得稅,這在一定程度上降低了越秀REITs的稅負。但是由于有2006年的171號文要求設立境內外商投資企業的規定,越秀REITs的后續4個新增物業所設立的境內公司,已無法享受到類似的非居民企業的稅收優惠,稅收優惠的減少也在一定程度上限制了內地金融機構和底層資產原始權益人發展境外上市的REITs,讓越秀REITs模式復制可能性進一步降低。

    (二)獲得特批的鵬華前海萬科REITs

    “鵬華前海萬科REITs封閉式混合型發起式證券投資基金”(以下簡稱“鵬華前海萬科REITs”)是中國首只投資REITs項目的公募基金,于2015年6月8日正式獲批并完成注冊,6月26日限量發行。作為證監會特批項目,鵬華前海萬科REITs是在深圳市金融辦、深圳市證監局、深交所等有關部門積極指導配合下,前海管理局全資控股的深圳市前海金融控股有限公司(前海金控)作為具體落實單位,鵬華前海萬科REITs得以問世。

    鵬華前海萬科REITs產品中,作為目標公司的深圳市萬科前海公館建設管理有限公司,于2013年9月成立,注冊資本為1000萬元。其是萬科股份為了履行前海投控與萬科股份簽訂的BOT協議而成立的運作實體。萬科股份于2013年10月授權目標公司代表萬科股份履行BOT協議,并以目標公司自己的名義簽訂與前海企業公館項目的所有業務合同、協議書,執行相關經濟事項。在本次交易之前,深圳萬科持有目標公司100%股權,萬科股份為目標公司的實際控制人。依據前海投控與前海管理局簽署的《深圳市前海深港現代服務業合作區土地租賃合同書》及《深圳市前海深港現代服務業合作區土地租賃補充合同書》,前海管理局將前海合作區荔灣片區第十一開發單元的用地(宗地號:T102-0243、土地面積 93192.96 平方米)租賃給前海投控使用,用于前海企業公館項目的開發和建設,租賃期限自 2013年7月25日起至2023年7 月24日止。前海投控與萬科股份簽署的BOT協議,約定合作期限為2013年9月8日起至2021年9月7日止。萬科股份于2013年10月授權目標公司代表萬科股份履行BOT協議,并以目標公司自己的名義簽訂前海企業公館項目的所有業務合同、協議書,執行相關經濟事項。萬科股份進一步同意將前海企業公館項目2013年9月8日至2021年9月7日期間的收益權轉讓給目標公司。前海投控另已同意將前海企業公館項目2021年9月8日至2023年7月24 日期間的運營權及收益權確定性轉讓給目標公司。根據上述協議,目標公司合法地享有自2015年1月1日起至2023年7月24日止項目100%的收益權。由此可見,本產品中,目標公司并未取得標的資產所有權,只是標的資產的收益權,其并未取得標的資產的權屬,該產品實際上是BOT收益權的證券化。

    鵬華前海萬科REITs產品作為政策放開前的單報單批項目,其破冰意義更大,因此產品設計中部分可取的經驗重要集中在如下幾個方面,一是將經營收益權作為底層資產。鵬華前海萬科REITs通過基金認購萬科前海企業公館項目公司50%的股權取得了萬科前海企業公館項目直至2023年的經營收益權。同時根據產品說明書中顯示,鵬華前海萬科REITs應分別在2015年12月31日前、2018年12月31日前、2021年12月31日前和2023年10月31日前向深圳萬科或深圳萬科指定的關聯方轉讓14%、18%、17.5%和0.5%的目標公司股權,直至基金全部股權退出。股權的退出資金和對前海企業公館的收益權構成了萬科鵬華REITs的投資者的主要收益來源。但這一設計也決定了底層資產的封閉性,導致其無法通過不斷擴張底層資產的規模實現基金規模的持續增長。二是簡易交易架構奠定基本模式。相比越秀REITs復雜的BVI結構和國內更多的私募型類REITs常用的雙SPV結構而言,鵬華前海萬科REITs產品以簡單明了的業務機構傳遞出監管的積極情形,并且在投資范圍上嘗試著突破《公開募集證券投資基金運作管理辦法》第32條的“雙十限制”(即一只基金持有一家公司發行的證券,其市值不得超過基金資產凈值的10%;同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司發行的證券,不得超過該證券的10%),為日后政策放開進行了單點試錯,對未來監管層發展公募REITs有一定指導和試點意義。三是以收益權轉讓方式合理避稅。鵬華前海萬科REITs底層資產是BOT收益權而不是前海企業公館本身,因此入池資產不會涉及到過多資產剝離與重組帶來的稅收負擔,這是其在稅負上最大的優勢,能夠讓鵬華前海萬科REITs在運作過程中節約數量可觀的土增稅、契稅、所得稅等稅金。不過萬科鵬華REITs的稅負優勢是由于BOT項目的特殊性決定的,對于以既有存量不動產發行的REITs而言不具有明顯的借鑒意義。

    (三)步入成熟的中信啟航REITs

    中信啟航是我國第一支真正的權益類REITs產品,該產品采用了私募基金+專項計劃的雙SPV結構,公眾號“REITs行業研究”曾對中信啟航REITs產品進行了專章介紹,明確其在中國REITs產品發展過程中舉足輕重的地位。其首創的雙SPV結構即為目前廣泛認可的類REITs結構,也為日后“公募基金+ABS”的公募REITs思路奠定基礎。

    2014年1月16日,中國證監會批復《關于核準中信證券股份有限公司設立中信啟航專項資產管理計劃的批復》,同意中信證券設立中信啟航專項資產管理計劃,中信證券首先在天津注冊成立全資子公司天津京證物業服務有限公司與天津深證物業服務有限公司,注冊資本均為人民幣10萬元。然后中信證券將北京中信證券大廈、深圳中信證券大廈的房地產權屬分別過戶給天津京證物業服務有限公司與天津深證物業服務有限公司。中信證券全資子公司中信金石投資有限公司的附屬全資子公司中信金石基金管理有限公司作為管理人發起設立私募基金全資子公司。該全資子公司作為私募基金的投資載體,向中信證券收購天津京證和天津深證的股權,以達到為前述私募基金的投資者提供投資業務的目的。其具體業務結構如下圖:

    2014年5月,中信啟航在深交所掛牌,成為國內首個以商業地產收益權為基礎的資產管理計劃。該產品通過私募基金募集資金并最終運用于持有擁有北京、深圳中信證券大廈物業的兩個項目公司,并以物業租金、處置收益等現金流作為資產支持證券償付支持,通過普通分配、處置分配、份額分配的方式向投資者分配投資收益。中信啟航是我國第一支真正的權益類REITs產品,該產品組合了不同風險偏好投資者的資金,通過投資非公募基金份額間接投資于優質不動產資產。由中信證券的全資子公司中信金石基金管理有限公司進行基金管理。托管人為中信銀行股份有限公司天津分行。其具體交易結構如下圖:

    在產品設計上,采用了內部結構化分層和中信證券認購次級受益憑證兩種增信方式。在產品結構化分層上,受益憑證目標發售規模分為優先級和次級兩檔,其中優先級受益憑證的目標發售規模為 36.5 億元。  次級受益憑證的目標發售規模為 15.6 億元。在次級份額認購上,中信證券作為專項計劃的計劃管理人,認購10%的次級受益憑證的方式進行增信,并承諾在專項計劃存續期間不出售或以其他方式轉讓前述次級受益憑證。如果截至自計劃管理人確定的啟動專項計劃銷售之日起滿60個工作日之日上午11點,優先級受益憑證的認購人繳納的認購資金總額低于優先級目標發售規模和/或次級受益憑證的認購人繳納的認購資金總額低于次級目標發售規模,則中信證券或其指定投資者可以在當日以自有資金繳納差額部分認購相應的受益憑證。在產品退出安排上,產品以REITs方式退出為主并輔之以市場份額出售的方式實現退出。在退出時點,私募基金將所持物業100%的權益出售給由中信金石基金管理有限公司發起的交易所上市REITS,以對價的75%將以現金方式全部退出,相應次級投資者獲得部分現金分配及REITs份額;除REITs方式退出外,基金還可以市場份額出售給第三方實現退出,即投資物業所在北京、深圳商圈的租金及售價在未來五年預計有較好的升值空間,出售給第三方是REITs退出方式的重要補充。

    作為中國REITs產品中濃墨重彩的一筆,中信起航REITs可以總結的經驗點較多,一是創新結構實現“非標轉標”。在中信起航REITs產品中,采用了“私募基金+資產管理計劃”雙SPV的設計,充分利用了在我國的制度框架下基金和資管計劃各自的特點以實現REITs的主要特征在我國的落地:在具體實操層面,不僅通過私募基金受讓項目公司股權,提升辦理產權變更登記的便利性,此外還將中信啟航REITs專項資管計劃的受益憑證于2014年5月在深交所掛牌,實現在交易所流通轉讓,邁出了非標產品到標準化產品的跨越鴻溝的一步。在某種程度上,中信啟航REITs的雙SPV結構為目前國內市面上大多數類REITs提供了交易結構的參考范例。二是通過交易結構實現稅負的大幅度減免。在具體操作上,主要包括通過企業名下的物業資產出表,規避資產劃撥中的土地增值稅(這一項只能由非房企操作);通過成立項目公司,將其兩個寫字樓物業作價入股,從而擁有了兩個項目公司的股權的方式合理規避土地增值稅;通過項目公司股權的轉讓代替實物資產的轉讓的方式,合理規避由資產劃撥帶來的多重稅(土地增值稅、營業稅、印花稅、契稅),股權轉讓僅涉及所得稅、印花稅,稅負總體較低;此外還通過項目公司反向吸收合并SPV,合理規避了項目公司向私募基金分配收益時的股權分紅所得稅。項目公司反向吸收合并SPV后,實現了小股大債的模式,由于分配利息無需納稅,但股權分紅應繳納所得稅,這一安排大大降低了應稅收入。

    但不可否認的是,中信起航REITs產品也存在一些不盡如人意的地方,一是流動性較低,雖然產品可以可通過深交所交易,但我國《信托法》也明確了信托產品持有人200人以內的限制要求,因此在產品設計中,對交易門檻進行了限制,優先級交易門檻為不低于5000萬,劣后級交易門檻為不得低于3000萬。由此導致流動性大打折扣。二是稅收抵扣效應存在折損。2018年1月6日,銀監會發布《商業銀行委托貸款管理辦法》,禁止資管和銀行作為委托人。1月11日,證監會窗口指導叫停了券商資管及私募基金投資委托貸款資產及信貸資產業務,作為配套,基金業協會停止對投貸款項目的集合計劃的備案。對于該產品而言,“委貸新規”的發布意味著專項計劃和私募基金在向目標公司投資時不能通過發放委貸來通過債權投資的形式構造充足的利息抵稅效應。作為替代,只能通過股東借款的方式繞道,即私募基金必須首先成為股東,再通過股東借款的形式向目標公司投放資金,而且股債比例還必須滿足要求才能抵扣所得稅。根據《財政部、國家稅務總局關于企業關聯方利息支出稅前扣除標準有關稅收政策問題的通知》(財稅[2008]121號)的規定,非金融企業接受關聯方債權投資與權益性投資的比例不得超過2:1。委貸的限制對于利息的抵稅效應產生一定的折損。

    (四)正式啟動的REITs業務集群

    2016年6月3日,國務院辦公廳印發《關于加快培育和發展住房租賃市場的若干意見》就明確提出穩步推進房地產投資信托基金(REITs)試點,政策放開之后,以房地產為核心,REITs以其強大的創新力幾乎拓展到一切可以產生現金流的實體經濟項目中。2016年以來,財政部、發改委和證監會等部門相繼發文,支持“PPP+REITs”的發展,并出具了以財金〔2017〕55號和發改投資〔2016〕2698號為代表的兩大文件。文件中均提到了推動REITs發展,進一步支持基礎設施項目建設,經過5年多的發展,我國REITs業務體系逐步建立起來,結合當前產品情況,2020年4月30日,證監會和國家發改委聯合發布《關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs)試點相關工作的通知》,境內基礎設施領域公募REITs基金試點正式起步。經過近一年的探索,2021年1月29日,深滬交易所公募REITs配套規則正式出臺,具體產品審核、交易及持續監管規則落地。3月1日,深交所基礎設施公募REITs審核業務系統、信息公開網站和網下發售系統正式啟用。2021年5月17日,證監會核準9只基礎設施證券投資基金的注冊批復,在完成詢價后,5月31日便要向公眾投資者發售。

    根據公眾號“濤動宏觀”《公募REITs手冊》統計,根據認購價格和募集份額計算,9只公募REITs產品的募集金額合計為314.03億元,最高者為91.14億元(平安廣州交投廣河高速公路封閉式基礎設施證券投資基金),最低者為13.38億元(中航首鋼生物質封閉式基礎設施證券投資基金);從認購價格來看,最高為13.38元(中航首鋼生物質封閉式基礎設施證券投資基金)和13.02元(平安廣州交投廣河高速公路封閉式基礎設施證券投資基金),最低為2.30元(紅土創新鹽田港倉儲物流封閉式基礎設施證券投資基金)和2.31元(博時招商蛇口產業園封閉式基礎設施證券投資基金);從認購倍數來看,最高為15.31倍(博時招商蛇口產業園封閉式基礎設施證券投資基金),最低為3.61倍(東吳蘇州工業園區產業園封閉式基礎設施證券投資基金);首批9只公募REITs的基金管理人包括8家公募基金和1家券商資管子公司(浙商證券資管),基金托管人則分別為招行(托管7只公募REITs產品)、工行(托管1只)和興業銀行(托管1只)。其中,管理人費率從0.10%-0.70%不等,托管人費率從0.01%-0.05%不等;由于投向底層資產為基礎設施(如產業園區、高速公路、倉儲物流等),因此期限較長,20年至100年不等,目前9只公募REITs均為契約型封閉式,且封閉期內不得辦理申購與贖回,也即不存在申購費與贖回費;從目前9只公募REITs產品的代銷機構來看,基本上以券商為主,少量為銀行和三方獨立基金銷售機構。其中涉及到的銀行也主要為招商銀行、興業銀行、平安銀行、北京銀行與華夏銀行等,各產品結構如下:

    1、紅土創新鹽田港倉儲物封閉式基礎設施證券投資基金

    1

    基金名稱

    紅土創新鹽田港倉儲物流封閉式基礎設施證券投資基金

    2

    基金管理人

    紅土創新基金管理有限公司

    3

    ABS管理人

    深創投紅土資產管理(深圳)有限公司

    4

    基金托管人

    招商銀行股份有限公司

    5

    原始權益人

    深圳市鹽田港集團有限公司

    6

    基金存續期限

    自基金合同生效之日起至2057 年6 月29日

    7

    項目類型

    現代物流中心項目

    8

    項目區位

    深圳市鹽田區鹽田綜合保稅區


    2、平安廣州交投廣河高速公路封閉式基礎設施證券投資基金

     

    1

    基金名稱

    平安廣州交投廣河高速公路封閉式基礎設施證券投資基金

    2

    基金管理人

    平安基金管理有限公司

    3

    ABS管理人

    平安證券股份有限公司

    4

    基金托管人

    中國工商銀行股份有限公司

    5

    原始權益人

    廣州交通投資集團有限公司

    6

    基金存續期限

    自基金合同生效之日起99 年

    7

    項目類型

    高速公路

    8

    項目區位

    廣州市

     

    3、博時招商蛇口產業園封閉式基礎設施證券投資基金


     

    1

    基金名稱

    博時招商蛇口產業園封閉式基礎設施證券投資基金

    2

    基金管理人

    博時基金管理有限公司

    3

    ABS管理人

    博時資本管理有限公司

    4

    基金托管人

    招商銀行股份有限公司

    5

    原始權益人

    招商局蛇口工業區控股股份有限公司

    6

    基金存續期限

    自基金合同生效之日起50 年

    7

    項目類型

    產業園區

    8

    項目區位

    深圳市南山區蛇口網谷產業園

     

    4、中航首鋼生物質封閉式基礎設施證券投資基金

    1

    基金名稱

    中航首鋼生物質封閉式基礎設施證券投資基金

    2

    基金管理人

    中航基金管理有限公司(財務顧問:華泰聯合證券)

    3

    ABS管理人

    中航證券有限公司

    4

    基金托管人

    招商銀行股份有限公司

    5

    原始權益人

    首鋼環境產業有限公司

    6

    項目類型

    垃圾處理及生物質發電項目

    7

    項目區位

    北京市門頭溝區

     

    5、富國首創水務封閉式基礎設施證券投資基金

    1

    基金名稱

    富國首創水務封閉式基礎設施證券投資基金

    2

    基金管理人

    富國基金管理有限公司

    3

    ABS管理人

    富國資產管理(上海)有限公司

    4

    基金托管人

    招商銀行股份有限公司

    5

    原始權益人

    北京首創股份有限公司

    6

    基金存續期限

    自基金合同生效日至2047年9月29日

    7

    項目類型

    城鎮污水處理項目

    8

    項目區位

    廣東省深圳市寶安區、光明區;安徽省合肥市包河區

    6、華安張江光大園封閉式基礎設施證券投資基金(含反向吸收合并后) 

    1

    基金名稱

    華安張江光大園封閉式基礎設施證券投資基金

    2

    基金管理人

    華安基金管理有限公司

    3

    ABS管理人

    上海國泰君安證券資產管理有限公司

    4

    基金托管人

    招商銀行股份有限公司

    5

    原始權益人

    上海光全投資中心(有限合伙);光控安石(北京)投資管理有限公司

    6

    基金存續期限

    自基金合同生效之日起20年

    7

    項目類型

    科技園區

    8

    項目區位

    上海張江高科技園區

    7、中金普洛斯倉儲物流封閉式基礎設施證券投資基金

    1

    基金名稱

    中金普洛斯倉儲物流封閉式基礎設施證券投資基金

    2

    基金管理人

    中金基金管理有限公司(財務顧問:中國國際金融股份有限公司)

    3

    ABS管理人

    中國國際金融股份有限公司

    4

    基金托管人

    興業銀行股份有限公司

    5

    原始權益人

    普洛斯中國控股有限公司

    6

    基金存續期限

    自基金合同生效之日起50 年

    7

    項目類型

    倉儲物流園

    8

    項目區位

    京津冀、長三角、大灣區三大城市群

    8、浙商證券滬杭甬杭徽高速封閉式基礎設施證券投資基金

    1

    基金名稱

    浙商證券滬杭甬杭徽高速封閉式基礎設施證券投資基金

    2

    基金管理人

    浙江浙商證券資產管理有限公司

    3

    ABS管理人

    浙江浙商證券資產管理有限公司

    4

    基金托管人

    招商銀行股份有限公司

    5

    原始權益人

    浙江滬杭甬高速公路股份有限公司;杭州市交通投資集團有限公司;杭州市臨安區交通投資有限公司;杭州余杭交通集團有限公司

    6

    基金存續期限

    自基金合同生效之日起20年

    7

    項目類型

    高速公路

    8

    項目區位

    杭州市臨安區、余杭區

    9、國金鐵建重慶渝遂高速公路封閉式基礎設施證券投資基金

    1

    基金名稱

    國金鐵建重慶渝遂高速公路封閉式基礎設施證券投資基金

    2

    基金管理人

    國金基金管理有限公司

    3

    ABS管理人

    國金證券股份有限公司

    4

    基金托管人

    招商銀行股份有限公司

    5

    原始權益人

    中鐵建重慶投資集團有限公司;重慶高速公路股份有限公司

    6

    基金存續期限

    自基金合同生效之日起15年

    7

    項目類型

    收費公路

    8

    項目區位

    重慶市

    通過對這批九個公募REITs產品梳理,可以總結出我國公募REITs產品一些普適性的特點:一是雙層SPV,即基金通過基礎設施資產支持證券持有基礎設施項目公司全部股權,再通過項目公司間接取得基礎設施項目完全所有權或經營權利。之所以如此,一方面是因為基礎設施公募基金受《證券法》的限制尚無法直接投資于未上市的項目公司股權,作為契約型產品的專項計劃目前也無法突破投資者200人的限制而直接進行公募發行,且基金業協會發布的《資產證券化業務基礎資產負面清單指引》中并不包括未上市公司股權,因而雙層SPV相對而言是最簡單且立法成本最低的處理方式。另一方面是基于項目自身的資產重組、稅收籌劃等考慮,未來部分產品可能會探索在專項計劃與項目公司之間構建新的SPV層級,如私募基金或者由原始權益人將基礎設施項目權益通過財產權信托轉讓給專項計劃。二是基礎資產通常為倉儲物流,收費公路、機場港口等交通設施,水電氣熱等市政設施,產業園區等其他基礎設施。若項目公司名下持有多個基礎設施項目,為確保項目公司股權與基礎設施項目之間的對應關系,原始權益人需要在產品設立前對基礎資產進行重組,確保單一項目公司股權清晰且僅持有對應的基礎設施相關資產,其他項目資產可予以剝離或注入其他項目公司?;A資產中不得含有住宅和商業地產,與目前的房地產監管政策思路保持一致。三是投資范圍上80%以上基金資產投資于基礎設施資產支持證券并持有其全部份額;其余基金資產應當投資于利率債,AAA 級信用債,或貨幣市場工具。在具體要求上,單個專項計劃的全部 ABS 份額由基礎設施基金全部持有,但基礎設施基金原則上仍可投資于多個專項計劃;但基金資產不能投資于銀行、信托公司、保險資產管理公司等機構發行的資產支持證券/計劃。四是在負債管理上,直接或間接對外借入款項應當遵循基金份額持有人利益優先原則,不得依賴外部增信,借款用途限于基礎設施項目日常運營、維修改造、項目收購等,且基金總資產不得超過基金凈資產的140%。五是在收益來源上,基金管理人主動運營管理基礎設施項目,以獲取基礎設施項目租金、收費等穩定現金流為主要目的,基礎設施項目現金流應當主要通過市場化運營產生。六是分紅設置上,收益分配比例均不得低于基金年度可供分配利潤的90%。

    四、REITs業務結構及底層資產要求

    (一)公募REITs業務結構

    公募 REITs 采用了“公募基金+資產支持證券+項目公司股權”的三層結構,即第一層由投資者購買并持有基礎設施公募基金的基金份額,第二層通過公募基金投資資產支持證券(基礎設施公募基金投資范圍擴展至資產支持證券,且基礎設施公募基金資產的 80%應投資于 ABS),第三層由資產支持證券收購項目公司股權并以此穿透取得基礎設施項目完全所有權或經營權利,從而擁有特殊目的載體及基礎設施項目完全的控制權和處置權,最終使投資者間接持有基礎設施項目并獲得投資收益。根據上海證券交易所公開網站上確定的公募 REITs 示例圖為如下結構:

    (二)專項計劃的基礎資產要求

    專項計劃的基礎資產應當符合以下條件:一是界定清晰,具有明確的法律法規依據;二是合法合規,涉及債權的,債權應當真實有效,符合法律法規規定。律師應當對債權的真實性、合法性及有效性進行核查,并發表明確意見;三是權屬清晰,系從第三方受讓所得的,原始權益人應當已經支付轉讓對價,且轉讓對價公允,涉及的登記、批準、備案或其他手續(如需)應當已完成。律師應當就前述轉讓的公允性、合法性和有效性發表明確意見;四是不存在抵押、質押等權利限制,但在專項計劃成立后使用募集資金償還,能夠解除相關限制的除外;五是不存在法定或約定的限制轉讓或限制抵押、質押的情形;六是中國證監會和交易所規定的其他條件。

    專項計劃基礎資產的轉讓應當符合以下條件:一是轉讓應當合法、有效,存在附屬權益的,應當一并轉讓;二是法律法規規定基礎資產轉讓應當辦理批準、登記手續的,應當依法辦理,法律法規沒有要求辦理登記或者暫時不具備辦理登記條件的,應當采取有效措施,維護基礎資產安全;三是基礎資產涉及債權的,應當按照有關法律規定將債權轉讓事項通知債務人;四是結合基礎設施基金詢價、定價情況合理確定基礎資產轉讓對價,確保轉讓對價公允;五是中國證監會和交易所規定的其他條件。

    (三)公募REITs 的現金流要求

    公募REITs所投資的基礎設施項目現金流應符合市場化原則,基于真實、合法的經營活動產生,現金流持續、穩定,且來源應合理分散,直接或穿透后來源于多個現金流提供方。因商業模式或者經營業態等原因,現金流提供方較少的,重要現金流提供方應當資質優良,財務情況穩健。公募REITs的基礎資產現金流歸集路徑應當清晰明確,基金管理人和資產支持證券管理人應當在相關文件中明確賬戶設置及現金流自產生至當期分配給基礎設施基金期間在各賬戶之間的劃轉安排等。

    (四)基礎設施項目要求

    1、項目區位及行業范圍

    試點范圍內的項目,其中試點區域上,優先支持國家重大戰略區域范圍內的基礎設施項目,具體包括京津冀、雄安新區、長江經濟帶、粵港澳大灣區、長江三角洲、海南自由貿易港;另,支持支持國家級新區或經濟技術開發區范圍內的基礎設施項目,具體包括國務院批準設立的國家級新區、有條件的國家級經濟技術開發區。

    在試點行業領域,優先支持基礎設施補短板項目,鼓勵新型基礎設施項目開展試點,具體包括倉儲物流項目;收費公路、鐵路、機場、港口項目;城鎮污水垃圾處理及資源化利用、固廢危廢醫廢處理、大宗固體廢棄物綜合利用項目;城鎮供水、供電、供氣、供熱項目;數據中心、人工智能、智能計算中心項目;5G、通信鐵塔、物聯網、工業互聯網、寬帶網絡、有線電視網絡項目;智能交通、智慧能源、智慧城市項目。

    鼓勵國家戰略性新興產業集群、高科技產業園、特色產業園等開展試點集群。具體包括位于國家發展改革委確定的戰略性新興產業集群,或《中國開發區審核公告目錄(2018 年版)》確定的開發區范圍內;業態為研發、創新設計及中試平臺,工業廠房,創業孵化器和產業加速器,產業發展服務平臺等園區基礎設施;項目用地性質為非商業、非住宅用地。非試點范圍的項目和國家現行房地產調控政策保持一致,如酒店、商場、寫字樓、公寓、住宅等房地產項目不納入試點范圍。

    基礎設施公募REITs 試點范圍包括數據中心、人工智能、計算機中心、5G、通信鐵塔、物聯網、工業互聯網、智能交通、智慧能源、智慧城市等新型基礎設施資產(“新基建”)?!靶禄ā辟Y產兼具科技和不動產屬性,享受伴隨科技進步帶來的需求增長紅利,未來將在較長周期里為公募 REITs 帶來較高的分紅回報預期。從發展的眼光來看,這些科技賦能型的不動產未來將成為基礎設施公募 REITs 試點資產范圍內具有較高成長預期的資產類別。

    2、項目基本條件設置要求

    發改委要求:一是基礎設施項目權屬清晰、資產范圍明確,發起人(原始權益人)依法合規擁有項目所有權、特許經營權或運營收費權,相關股東已協商一致同意轉讓;二是項目運營時間原則上不低于 3 年;三是現金流持續穩定且來源合理分散,投資回報良好,近 3 年內總體保持盈利或經營性凈現金流為正。預計未來 3 年凈現金流分派率(預計年度可分配現金流/目標不動產評估凈值)原則上不低于 4%;四是基礎設施運營管理機構具備豐富的同類項目運營管理經驗,配備充足的運營管理人員,公司治理與財務狀況良好,具有持續經營能力;五是發起人(原始權益人)、基金管理人、基礎設施運營管理機構近 3 年在投資建設、生產運營、金融監管、工商、稅務等方面無重大違法違規記錄,項目運營期間未出現安全、質量、環保等方面的重大問題。

    證監會要求,基礎設施基金擬持有的基礎設施項目應當符合下列要求:一是原始權益人享有完全所有權或經營權利,不存在重大經濟或法律糾紛,且不存在他項權利設定,基礎設施基金成立后能夠解除他項權利的除外;二是主要原始權益人企業信用穩健、內部控制健全,最近3 年無重大違法違規行為;三是原則上運營 3 年以上,已產生持續、穩定的現金流,投資回報良好,并具有持續經營能力、較好增長潛力;四是現金流來源合理分散,且主要由市場化運營產生,不依賴第三方補貼等非經常性收入;五是中國證監會規定的其他要求。項目運營時間雖不滿3年但滿足“已產生持續、穩定的現金流,投資回報良好,并具有持續經營能力、較好增長潛力”未來可能會被允許納入試點范圍,但在建項目或雖已竣工驗收但未投入使用的項目不在試點范圍內。

    交易所要求,基本條件設置上,要求基礎設施項目應當符合以下條件:(一)權屬清晰,資產范圍明確,并依照規定完成了相應的權屬登記;(二)不存在法定或約定的限制轉讓或限制抵押、質押的情形,且轉讓已獲得有效的審批手續(如適用);(三)不存在抵押、質押等權利限制,基礎設施基金成立后能夠解除相關限制的除外;(四)基礎設施資產已通過竣工驗收,工程建設質量及安全標準符合相關要求,已按規定履行規劃、用地、環評等審批、核準、備案、登記以及其他依據相關法律法規應當辦理的手續;(五)基礎設施資產的土地實際用途應當與其規劃用途及其權證所載用途相符。如不一致,基金管理人和資產支持證券管理人聘請的律師應說明其實際用途的法律、法規及政策依據,基金管理人和資產支持證券管理人應當在相關文件中充分揭示風險,并設置相應的風險緩釋措施;(六)基礎設施資產涉及經營資質的,相關經營許可或者其他經營資質應當合法、有效。相關經營資質在基礎設施基金和基礎設施資產支持證券存續期內存在展期安排的,應當按照相關規定或主管部門要求辦理展期手續,基金管理人和資產支持證券管理人應當在相關文件中披露具體安排;(七)中國證監會和交易所規定的其他條件?;A設施項目公司應當符合如下具體條件:(一)依法設立并合法存續;(二)財務會計制度和財務管理制度規范;(三)合法持有基礎設施項目相關資產;(四)中國證監會和交易所規定的其他條件。

    交易所要求對PPP項目的特殊要求,基礎設施項目采用 PPP 模式的,除滿足前述基本條件及項目公司的規定外,還應當符合以下條件:(一)2015年以后批復實施的PPP項目,應符合國家關于規范有序推廣PPP模式的規定;(二)2015年6月以后批復實施的特許經營項目,應符合《基礎設施和公用事業特許經營管理辦法》有關規定。此前采用 BOT、TOT、股權投資等模式實施的特許經營項目,應符合當時國家關于固定資產投資建設、特許經營管理等相關規定;(三)收入來源以使用者付費(包括按照穿透原則實質為使用者支付的費用)為主。收入來源含地方政府補貼的,需在依法依規簽訂的PPP合同或特許經營協議中有明確約定;(四)PPP 項目運營穩健、正常,未出現暫停運營等重大問題或重大合同糾紛;(五)中國證監會和交易所規定的其他條件。

    交易所要求,基礎設施項目現金流應當符合以下條件:(一)基于真實、合法的經營活動產生,價格或收費標準符合相關規定;(二)符合市場化原則,不依賴第三方補貼等非經常性收入;(三)持續、穩定,近3年(不滿3年的,自開始運營起)未出現異常波動。存在異常波動的,需說明波動原因和合理性;(四)來源合理分散,直接或穿透后來源于多個現金流提供方。因商業模式或者經營業態等原因,現金流提供方較少的,重要現金流提供方應當資質優良,財務情況穩??;(五)近3年總體保持盈利或經營性凈現金流為正;(六)中國證監會和交易所規定的其他條件。

    交易所要求,基礎設施項目運營情況應當符合以下條件:(一)具備成熟穩定的運營模式,運營收入有較好增長潛力;(二)運營時間原則上不低于 3 年,投資回報良好;(三)若為產業園、倉儲物流、數據中心等依托租賃收入的基礎設施項目,近 3 年總體出租率較高,租金收入較高,租金收繳情況良好,主要承租人資信狀況良好、租約穩定,承租人行業分布合理;(四)如為收費公路、污水處理等依托收費收入的基礎設施項目,近 3 年運營收入較高或保持增長,使用者需求充足穩定,區域競爭優勢顯著,運營水平處于行業前列;(五)中國證監會和交易所規定的其他條件。

    交易所要求,關聯交易上,基金管理人、資產支持證券管理人應當核查并披露基礎設施項目最近3年及一期的關聯交易情況,前述關聯交易應當符合以下要求:(一)符合相關法律法規的規定和公司內部管理控制要求;(二)定價公允,定價依據充分,與市場交易價格或獨立第三方價格不存在較大差異;(三)基礎設施項目現金流來源于關聯方的比例合理,不影響基礎設施項目的市場化運營?;A設施項目存在關聯交易情形的,基金管理人、資產支持證券管理人應當分析關聯交易的合理性、必要性及潛在風險,并設置合理充分的風險防控措施。

    3、項目評估要求

    基礎設施項目評估機構原則上以收益法作為主要估價方法對基礎設施項目進行評估。評估安排包括定期評估和不定期評估。其中,定期評估每年1次,發生新增購入資產或基金擴募的情形時應組織不定期評估。評估機構在評估報告及其附屬文件中應披露評估過程和影響評估的重要參數,包括但不限于土地使用權或經營權剩余期限、運營收入、運營成本、運營凈收益、資本性支出、未來現金流預期、折現率等。

    五、公募REITs業務流程

    (一)產品注冊相關要求

    1、盡職調查相關要求

    根據《公募REITs盡職調查工作指引》要求,公募REITs 盡職調查工作的實施主體是基金管理人、資產支持證券管理人和財務顧問(如有),一是各方可以聯合開展,分別進行獨立判斷。經協商一致,各方可共同聘請同一批中介機構配合開展盡職調查工作。二是基金管理人或其關聯方與原始權益人存在關聯關系,或享有基礎設施項目權益時,應當聘請第三方財務顧問獨立開展盡職調查(財務顧問應當由取得保薦業務資格的證券公司擔任),但基金管理人與資產支持證券管理人依法應當承擔的責任不因聘請財務顧問而免除。

    對于基礎設施項目的盡職調查,主要包括如下幾項:一是對項目公司的基本情況調查包括設立情況、股東出資情況、重大重組情況、組織結構與內部控制情況、獨立性情況、合規經營及商業信用情況等內容。二是對項目公司運營及財務會計情況調查,包括行業情況及競爭狀況、經營模式、同業競爭及關聯交易、財務會計情況、基礎設施資產安全性及投資價值、已簽署正在履行期內及擬簽署的全部重要協議、安全生產及環境保護情況、及是否符合城市規劃要求、基礎設施項目是否投保等內容。三是對基礎設施資產及其現金流情況的調查,包括基礎設施資產的物理狀態、市場和客群情況、現金流真實性、現金流的穩定性及歷史記錄、未來現金流的合理測算及分析情況以及重要現金流提供方(盡職調查基準日前的一個完整自然年度中,基礎設施資產的單一現金流提供方及其關聯方合計提供的現金流超過基礎設資產同一時期現金流總額的施資產10%,應當視為重要現金流提供方)、基礎設施項目對外借款情況等內容。

    對業務參與人的盡職調查,主要包括如下幾個方面:一是對原始權益人(及其控股股東、實際控制人)的盡職調查,包括基本情況、基礎設施項目的法律權屬以及是否存在抵押/查封/扣押/凍結等他項權利限制和應付未付義務情況、財務會計情況、內部授權情況、外部審批情況(如需)、基礎設施基金合法取得基礎設施項目所有權或經營權利的情況、資信狀況等內容。二是對基礎設施運營管理機構(包括基金管理人設立的子公司或委托的外部管理機構)的盡職調查,包括基本情況、基礎設施項目運營管理資質和經驗、基礎設施項目運營管理業務制度和流程、組織結構和內部控制情況、管理人員和員工情況、財務狀況、利益沖突防范措施、資信狀況等內容。三是對其他對投資人收益有重大影響機構的盡職調查,包括設立情況、股權結構、組織架構、治理結構及財務狀況等內容。對基金托管人、資產支持證券托管人的盡職調查應參照相關規定執行。

    在總體要求上,要遵循全面性、審慎性、準確性原則,對基礎設施項目的真實性、安全性、穩定性進行充分的調查評估?!侗M調工作指引》是對基礎設施基金盡職調查工作的一般要求,各相關機構可在此基礎上制定更為細化、標準更高的業務制度?!侗M調工作指引》未盡事項,應參照《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務盡職調查工作指引》及其他相關法律法規執行。另一方面,盡職調查結果應當與信息披露內容一致,且基礎設施基金存續期間擬購入基礎設施項目的同樣應遵循《盡調工作指引》要求。

    針對部分條款具體要求可能不適用的情形,具體是指《盡調工作指引》部分條款具體要求不適用的,基金管理人、資產支持證券管理人以及財務顧問(如有)可根據實際情況,在不影響內容完整性的前提下作適當調整,并在盡職調查報告、財務顧問報告(如有)等相關文件中說明調整內容及原因。

    對盡調報告及工作底稿的規范要求?;鸸芾砣藢A設施項目出具的盡職調查報告應當包括下列內容:一是基礎設施項目原始權益人及其控股股東、實際控制人,項目管理機構等主要參與機構情況;二是基礎設施項目財務情況;三是基礎設施項目對外借款情況,及基礎設施基金成立后保留對外借款相關情況(如適用);四是基礎設施項目現金流的穩定性和歷史記錄,及未來現金流的合理測算和分析;五是已簽署正在履行期內及擬簽署的全部重要協議;六是安全生產及環境保護情況,及是否符合城市規劃要求;七是基礎設施項目法律權屬,及是否存在抵押、查封、扣押、凍結等他項權利限制和應付未付義務;八是是否已購買基礎設施項目保險,及承保范圍和保險金額;九是同業競爭、關聯關系及關聯交易等潛在利益沖突情況;十是基礎設施基金是否可合法取得基礎設施項目的所有權或經營權利;十一是可能影響基礎設施項目運營的其他重要事項。盡職調查報告應當對基礎設施基金擬持有的基礎設施項目以及業務參與人是否符合《基礎設施基金指引》等相關規定要求發表明確意見。此外,盡職調查報告應當說明調查的基準日、調查內容、調查程序等事項。盡職調查工作組全體成員應當在所形成的盡職調查報告上簽字,并加蓋公司公章和注明報告日期。盡職調查工作底稿應當真實、準確、完整地反映盡職調查工作,并自基礎設施基金終止之日起至少保存10年。

    2、申請材料要求

    針對基礎設施項目的情況,其中,發起人(原始權益人)的情況,提交的申請材料應包括發起人(原始權益人)主營業務、行業地位、持有或運營的同類項目資產規模、信用狀況、內部控制制度,依法合規擁有項目所有權、特許經營權或運營收費權情況,相關股東同意轉讓的意見等;項目基本情況應包括項目所在地、行業、建設內容和規模、用地性質、開竣工時間、決算總投資(如有)、收入來源、資產范圍、項目公司法人及其股權結構等情況;項目運營情況應包括項目運營時間,近3年資產收益、盈利、經營性凈現金流情況,預計未來3年凈現金流分派率及增長潛力情況;基礎設施運營管理機構情況上,具體包括同類項目運營管理經驗、配備的運營管理人員、公司治理和財務狀況等情況;其他情況上,包括項目資產(或股權)、附著債務等他項權利(若有)的可處置性等。針對REITs發行總體方案,應包括交易結構、資產管理安排、擬實施步驟及進展情況等。針對有關市場參與機構,包括公募基金管理人、資產支持證券管理人、財務顧問等市場機構情況。

    在合規情況上,針對性項目符合相關政策要求上,項目符合國家重大戰略、宏觀調控政策、產業政策、國家和當地的國民經濟和社會發展規劃及有關專項規劃情況。針對依法依規取得固定資產投資管理相關手續情況。取得項目審批、核準或備案,規劃、用地、環評、施工許可、竣工驗收,以及依據相關法律法規必須辦理的其他重要手續情況。如果以上某項手續無需辦理或不完善,請說明具體情況并提供相關的法規和政策依據。針對籌集資金用途情況,回收資金的具體用途和相應金額。應符合國家政策和企業主營業務情況。對擬用于新的固定資產投資項目建設的,需說明項目建設地點、行業、建設內容和規模、總投資、預期經濟社會效益、前期工作進展等情況。

    在其他有關情況上,基礎設施資產如為PPP項目,需說明實施方案批復、社會資本方選擇方式、PPP合同或特許經營協議簽訂情況;收入來源中使用者付費占比情況;收入來源中含政府補貼的,需對政府補貼的持續性、穩定性予以說明,并分析對投資收益的可能影響;項目運營是否穩健、正常,是否出現暫停運營等重大問題或重大合同糾紛情況;合作政府方同意股權轉讓情況。涉及國有資產轉讓的,需說明基礎資產轉讓的程序和合規性,以及與國有資產管理部門溝通和反饋情況。試點項目的資產范圍、REITs產品架構設計,以及基金管理人、基礎設施運營管理機構等主要參與方,符合國家固定資產投資管理相關規定和監管要求情況?;鸷贤?、運營管理服務協議等法律文件中,界定運營管理相關各方的權責利關系和獎懲機制,以及約定解聘、更換外部管理機構的條件和程序情況。涉及外商投資的項目,符合國家利用外資有關法律法規情況。

    關于項目有關的材料,具體包括如下內容:一是與項目產權(或特許經營權、運營收費權)相關的政府批準文件(或法律文件)復印件。相關股東同意轉讓項目產權(或特許經營權、運營收費權)的證明文件原件。二是項目可行性研究報告批復或核準、備案文件復印件。三是規劃、用地、環評、施工許可證書或批復文件復印件。四是竣工驗收報告、“五方驗收單”或轉入商運批復文件復印件。五是根據有關法律法規項目必須辦理的其他重要手續批復文件復印件(如節能審查意見、增值電信業務經營許可等)。六是PPP項目需提供已簽訂的實施方案及批復文件、招標文件(或其他競爭性方式采購文件)、PPP合同或特許經營協議復印件,合作政府方同意股權轉讓的文件原件。

    關于發起人(原始權益人)有關的材料,主要應包括:一是項目公司章程(包含項目股權結構)復印件。二是項目公司及發起人(原始權益人)近 3 年及一期的經審計的財務報告。上述期間,如基礎設施項目發生過資產重組、資產剝離、資產劃轉等情況,需提供反映該項目近 3 年及一期運營情況的經會計師事務所審閱的備考財務報表。三是基礎設施運營管理機構運營經驗和能力佐證材料(需加蓋公章)。具體包括同類項目運營管理經驗、配備的運營管理人員、公司治理與財務狀況等。如已簽訂基金合同、運營管理服務協議等法律文件,需提供與運營管理相關各方的權責利關系和獎懲機制,以及解聘、更換外部管理機構的條件和程序有關章節復印件。四是發起人(原始權益人)、基金管理人、基礎設施運營管理機構承諾近3年在投資建設、生產運營、金融監管、工商、稅務等方面無重大違法違規記錄,項目運營期間未出現安全、質量、環保等方面重大問題的文件原件(需加蓋公章)。

    在法律意見書方面,律師事務所應就項目權屬和資產范圍,項目合法合規性,轉讓行為合法性等出具法律意見書。

    針對國家發改委要求提供的其他材料,發起人(原始權益人)應對所申報材料出具真實、有效、合規、完備的承諾函,并經法定代筆人簽字并加蓋單位公章。

    3、項目推薦要求

    發起人(原始權益人)向項目所在地省級發展改革委報送試點項目申請材料。發起人(原始權益人)擬整合跨地區的多個項目一次性發行REITs產品的:一是發起人(原始權益人)向注冊地省級發展改革委報送完整的項目申請材料,并分別向相關省級發展改革委報送涉及該地區的項目材料;二是發起人(原始權益人)注冊地省級發展改革委對本地區項目和REITs發行總體方案審查把關,其他相關省級發展改革委對本地區項目審查把關;三是對于項目收益是否滿足試點基本條件,需以打包后項目整體收益進行判斷。

    省級發展改革委按照“聚焦合規優質資產”的試點原則,嚴格把握試點項目質量主要從項目是否符合國家重大戰略、宏觀調控政策、產業政策、固定資產投資管理法規制度,以及鼓勵回收資金用于基礎設施補短板領域等方面出具專項意見。國家發改委在省級發展改革委出具專項意見基礎上,國家發展改革委將符合條件的項目推薦至中國證監會,由中國證監會、滬深證券交易所依法依規,并遵循市場化原則,獨立履行注冊、審查程序,自主決策。

    4、交易所審核要求

    基礎設施基金擬在交易所上市的,基金管理人應當向交易所提交基礎設施基金上市申請,由交易所審核是否具備上市條件;資產支持證券管理人應當同時向交易所提交基礎設施資產支持證券掛牌申請,由交易所確認是否符合相關條件。交易所比照公開發行證券要求建立基礎設施資產支持證券掛牌及基金上市審查制度,相關工作流程信息對外披露,接受社會監督。

    基礎設施基金上市申請,需提交的申報材料包括九項:一是上市申請;二是基金合同草案;三是基金托管協議草案;四是招募說明書草案;五是律師事務所對基金出具的法律意見書;六是基金管理人及資產支持證券管理人相關說明材料,包括但不限于:投資管理、項目運營、風險控制制度和流程,部門設置與人員配備,同類產品與業務管理情況等;七是擬投資基礎設施資產支持證券認購協議;八是基金管理人與主要參與機構簽訂的協議文件;九是交易所要求的其他材料?;A設施資產支持證券掛牌確認申請,應當提交的申報材料包括十一項,一是掛牌條件確認申請;二是資產支持證券管理人合規審查意見;三是基礎設施資產支持專項計劃(以下簡稱專項計劃)說明書、標準條款(如有);四是基礎資產買賣協議、托管協議、監管協議(如有)、資產服務協議(如有)等主要交易合同文本;五是律師事務所對專項計劃出具的法律意見書;六是基礎設施項目最近3年及一期的財務報告及審計報告,如無法提供,應當提供最近1年及一期的財務報告及審計報告,相關材料仍無法提供的,應當至少提供最近1年及一期經審計的備考財務報表;七是基礎設施項目評估報告;八是專項計劃盡職調查報告;九是關于專項計劃相關會計處理意見的說明(如有);十是法律法規或原始權益人公司章程規定的有權機構作出的關于開展資產證券化融資相關事宜的決議;十一是交易所要求的其他材料。

    審核流程上:首先,在接收申請文件后,在5個工作日內對申請文件是否齊備和符合形式要求進行形式審核。文件齊備的,予以受理;文件不齊備或不符合形式要求的,一次性告知補正。其次,交易所自受理之日起30個工作日內出具首次書面反饋意見;無需出具反饋意見的,應當通知基金管理人、資產支持證券管理人。然后,基金管理人、資產支持證券管理人應當在收到書面反饋意見后30個工作日內予以書面回復?;鸸芾砣?、資產支持證券管理人不能在規定期限內予以回復的,應當向交易所提出延期回復申請,并說明理由和擬回復時間,延期時間不得超過30個工作日。交易所對回復意見文件進行審核,不符合要求的,可再次出具反饋意見;不需要基金管理人和資產支持證券管理人進一步落實或反饋的,依程序進行評議。

    交易所根據評議結果出具基礎設施資產支持證券掛牌和基礎設施基金在交易所上市的無異議函或者作出終止審核的決定,并通知基金管理人和資產支持證券管理人。

    公募REITs產品經證監會注冊后,基金管理人及資產支持證券管理人分別向交易所提出基金上市申請及資產支持證券掛牌申請,基礎設施基金符合上市條件的,交易所向基金管理人出具上市通知書;掛牌申請文件完備的,交易所向資產支持證券管理人出具接受掛牌通知書。

    申請文件一經受理,基金管理人、資產支持證券管理人等業務參與機構及其人員,以及為基礎設施基金提供服務的專業機構及其人員即須承擔相應的法律責任,未經交易所同意,不得對申請文件進行修改。

    交易所審核申報材料,經審核問詢等環節后,交易所將依程序進行評議,根據評議結果出具基礎設施基金上市和基礎設施資產支持證券掛牌的無異議函或作出終止審核的決定?;跓o異議函以及其他申報材料,基金管理人可向證監會提交申請,注冊公募REITs產品。

    5、證監會注冊要求

    證監會收到基金管理人提交的注冊申請文件后,依據市場化原則進行注冊審查。根據《證券投資基金法》第54條,證監會應當自受理公開募集基金的募集注冊申請之日起六個月內依照法律、行政法規及國務院證券監督管理機構的規定進行審查,作出注冊或者不予注冊的決定(根據現行《證券法》規定,如向不特定對象發行證券或向特定對象發行證券累計超過二百人即構成公開發行,必須依法報經國務院證券監督管理機構或者國務院授權的部門注冊,基礎設施公募基金應當適用《證券法》相關規定經注冊后方可上市交易)。

    基礎設施公募基金的注冊,基金管理人應當向中國證監會申請注冊基礎設施基金。注冊材料上,基金管理人應向中國證監會提交如下材料:一是《證券投資基金法》《公開募集證券投資基金運作管理辦法》要求的公開募集證券投資基金注冊申請文件;二是基金管理人及資產支持證券管理人相關說明材料,包括但不限于:投資管理、項目運營、內部控制與風險管理制度和流程,部門設置與人員配備,同類產品與業務管理情況等;三是擬投資基礎設施資產支持證券相關說明材料,包括但不限于:資產支持專項計劃說明書、法律意見書、擬提交中國證券投資基金業協會備案材料等;四是擬投資基礎設施資產支持證券認購協議;五是基金管理人與主要參與機構簽訂的協議文件;六是中國證監會規定提交的其他材料。

    (二)發售與認購要求

    基礎設施基金份額的發售,分為網下詢價并定價、戰略配售、網下配售、公眾投資者認購等活動?;A設施基金的認購價格通過交易所網下發行電子平臺向網下投資者以詢價的方式確定,基金份額認購價格確定后,戰略投資者、網下投資者和公眾投資者應當按照《發售業務指引》規定的認購方式參與基礎設施基金份額認購。

    1、基金發售申請

    基金管理人如申請發售基礎設施基金的,應向交易所提交如下材料:發售申請;中國證監會準予注冊的批文復印件;發售方案,包括但不限于詢價日、募集期、基金份額初始發售數量、戰略投資者名稱及其擬認購份額數量、戰略投資者認購方式、網下初始發售份額數量、網下投資者條件和范圍、路演推介和網下詢價安排、基金份額詢價區間(若有)、定價方式、定價程序、配售原則、配售方式、公眾投資者初始發售份額數量、銷售機構、認購方式、認購費用等內容;相關法律文件,包括詢價公告、招募說明書、基金產品資料概要、基金合同、托管協議等;交易所要求的其他材料。

    如果申請材料符合規定要求,交易所在收到發售申請后5個工作日內無異議的,基金管理人應通過交易所網站或交易所認可的其他方式披露基礎設施基金詢價公告、招募說明書、基金產品資料概要、基金合同、托管協議等有關文件。如果申請材料不符合規定要求,按照交易所要求予以矯正。

    2、詢價準備工作

    首先,由基金管理人發布詢價公告?;鸸芾砣藨谠儍r前披露基礎設施基金詢價公告,包括但不限于以下內容:詢價日、擬募集份額數量、向戰略投資者配售的數量及限售期安排、網下初始發售份額數量、網下投資者條件和范圍、路演推介和網下詢價安排、基金份額詢價區間(若有)、公眾投資者初始發售份額數量、銷售機構等。

    其次,申請CA證書?;鸸芾砣嘶蜇攧疹檰栟k理詢價業務的,應當向交易所申請獲得網下發行電子平臺的發行人CA證書。網下投資者參與詢價的,應當向交易所申請獲得網下發行電子平臺的投資者CA證書。CA證書可在基礎設施基金份額發售中多次使用。

    再次,明確投資者的交易賬戶。投資者參與基礎設施基金場內認購的,應當持有中國結算人民幣普通股票賬戶或封閉式基金賬戶(即場內證券賬戶);投資者參與基礎設施基金場外認購的,應當持有中國結算開放式基金賬戶(即場外基金賬戶)。投資者使用場內證券賬戶認購的基金份額,可直接參與交易所場內交易;使用場外基金賬戶認購的,應先轉托管至場內證券經營機構后,參與交易所場內交易。

    3、網下詢價及定價

    (1)明確網下投資者及配售對象范圍

    根據證券業協會發布《網下投資者管理細則》明確基礎設施基金網下投資者須在證券業協會注冊后方可參與基礎設施基金網下詢價,基礎設施基金網下投資者應當具備必要的定價能力和良好的信用記錄。網下投資者的主體范圍,是中國證監會認可的專業機構投資者,具體包括:證券公司、基金管理公司、信托公司、財務公司、保險公司、合格境外機構投資者、商業銀行及其理財子公司、符合證券業協會發布的《網下投資者管理細則》第5條規定的私募基金管理人、以及政策性銀行、保險資產管理公司等其他中國證監會認可的專業機構投資者,在協會注冊后,可以參與基礎設施基金網下詢價。全國社會保障基金、基本養老保險基金、年金基金等可根據有關規定參與基礎設施基金網下詢價。原始權益人及其關聯方,基金管理人、財務顧問、戰略投資者以及其他與定價存在利益沖突的主體不得參與網下詢價,但基金管理人或財務顧問管理的公募證券投資基金、全國社會保障基金、基本養老保險基金和年金基金除外。

    網下投資者注冊上,在注冊條件中,投資者應當具備必要的定價能力和良好的信用記錄,最近十二個月未因證券投資、資產管理等相關業務重大違法違規受到相關監管部門的行政處罰、行政監管措施或相關自律組織的紀律處分,并符合監管部門、協會要求的其他條件。私募基金管理人申請注冊為基礎設施基金網下投資者的,還應當符合以下適當性要求:已在中國證券投資基金業協會完成登記;具備一定的投資經驗,依法設立并持續經營時間達到2年以上,從事證券交易或基礎設施項目投資時間達到兩年(含)以上;具備一定的資產管理實力。私募基金管理人管理的在中國證券投資基金業協會備案的產品總規模最近兩個季度均為10億元(含)以上,且近三年管理的產品中至少有一只存續期兩年(含)以上的產品;申請注冊的私募基金產品規模應為 6000 萬元(含)以上、已在中國證券投資基金業協會完成備案,且委托第三方托管人獨立托管基金資產。其中,私募基金產品規模是指基金產品資產凈值。在注冊方式上,主要包括申請注冊和推薦注冊兩種類型,申請注冊上,證券公司、基金管理公司、信托公司、財務公司、保險公司、合格境外機構投資者、商業銀行及其理財子公司、政策性銀行、保險資產管理公司等機構投資者可直接向協會申請注冊。推薦注冊上,私募基金管理人應由具有證券承銷業務資格的證券公司向協會推薦注冊。證券公司應當負責對所推薦網下投資者進行核查,保證所推薦的網下投資者符合《網下投資者管理細則》規定的基本條件。證券公司應當每半年對其推薦注冊的基礎設施基金網下投資者開展一次適當性自查并形成自查報告。在配售對象的設置上,網下投資者在協會完成注冊后,可將其所屬或直接管理的、擬參與基礎設施基金網下詢價和認購業務且符合《網下投資者管理細則》規定的自營投資賬戶或資產管理產品注冊為配售對象。投資者注冊填寫用于網下詢價和認購的賬戶時,可以優先使用人民幣普通股票賬戶或封閉式基金賬戶(統稱場內證券賬戶)。注冊時限上,證券業協會自受理注冊申請文件之日起十個工作日內完成注冊工作。網下投資者及其配售對象應當在詢價日前一交易日 12:00 前在中國證券業協會完成注冊,交易所從證券業協會獲取網下投資者及其配售對象的相關信息。

    網下投資者行為規范上,在詢價認購上,一是提供有效報價的網下投資者不得放棄認購;提供有效報價的網下投資者,應按照相關公告要求在募集期內進行認購,認購數量不得低于詢價時有效報價對應的擬認購數量,并應在募集結束前使用在協會注冊的銀行賬戶按照認購金額足額繳納認購資金。二是同一配售對象只能使用一個場內證券賬戶或開放式基金賬戶參與基礎設施基金網下詢價,其他關聯賬戶不得參與。已參與網下詢價的配售對象及其關聯賬戶不得通過面向公眾投資者發售部分認購基金份額。網下投資者在基礎設施基金初步詢價環節為配售對象填報擬認購數量時,應當根據實際認購意愿、資金實力、風險承受能力等情況合理確定認購數量,擬認購數量不得超過網下初始發行總量,也不得超過相關詢價公告確定的單個配售對象認購數量上限,擬認購金額不得超過該配售對象的總資產或資金規模,并確保其認購數量和未來持有基金份額的情況符合相關法律法規及監管部門的規定。網下投資者及相關工作人員在參與基礎設施基金網下詢價和認購業務時,不得存在下列行為:一是使用他人賬戶、多個賬戶或委托他人報價;二是與其他投資者、原始權益人、基金管理人或其財務顧問等利益相關方串通報價;三是利用內幕信息、未公開信息報價;四是無定價依據、未在充分研究的基礎上理性報價,未嚴格履行報價決策程序審慎報價或故意壓低、抬高價格;五是未合理確定擬認購數量,擬認購金額超過配售對象總資產或資金規模;六是提供有效報價但未參與認購或未足額認購;七是未按時足額繳付認購資金;八是參與網下詢價的配售對象及其關聯賬戶通過面向公眾投資者發售部分認購基金份額;九是獲配后未恪守相關承諾;十是接受原始權益人、基金管理人或其財務顧問以及其他利益相關方提供的財務資助、補償、回扣等;十一是其他不獨立、不客觀、不誠信、不廉潔的情形或其他影響發行秩序的情形。

    網下投資者的核查,在具體條件上,基礎設施基金的基金管理人或其財務顧問可以自主確定參與詢價的網下投資者的具體條件,并在相關發行公告中預先披露。具體條件不得低于《網下投資者管理細則》規定的基本條件?;鸸芾砣?、財務顧問應當確定參與詢價的網下投資者條件、有效報價條件、配售原則和配售方式,并按照事先確定的配售原則,在有效報價的網下投資者中選擇配售對象。在責任主體上,基礎設施基金的基金管理人應當勤勉盡責,做好網下投資者核查和監測工作?;鸸芾砣似刚堌攧疹檰栟k理基礎設施基金份額發售的路演推介、詢價、定價、配售等相關業務活動的,財務顧問應當承擔網下投資者核查和監測責任,但基金管理人應承擔的責任不因聘請財務顧問而免除?;鸸芾砣嘶蚱湄攧疹檰柊l現網下投資者出現違反《網下投資者管理細則》情形的,應于發現違規情形后兩個工作日內向協會報告。在核查內容上,基礎設施基金的基金管理人或受委托辦理基礎設施基金網下詢價配售的財務顧問應當對網下投資者是否存在禁止參與詢價情形、是否參與詢價后通過面向公眾投資者發售部分認購基金份額、繳款賬戶是否為該配售對象自有銀行賬戶、是否超資產規模認購等情形進行實質核查?;鸸芾砣嘶饸庳攧疹檰柊l現網下投資者存在不符合法律法規、自律規則規定或公告要求等情形的,應當將其報價或認購行為認定為無效并予以剔除,確保不向違反相關法律法規、監管規定,自律規則的對象配售基金份額。在資產規模上,基金管理人或其財務顧問在開展網下投資者資產規模核查工作中,應在詢價相關公告中明確資產規模核查的執行口徑,其中,對于公募基金、基金專戶、資產管理計劃、私募基金等產品,應以詢價首日前第五個工作日的產品總資產為準,對于自營投資賬戶,應以公司出具的額自營賬戶資金規模說明為準。在自律管理上,證券業協會可以根據網下投資者參與基礎設施基金網下詢價情況建立網下投資者評價體系,并依據評價結果對網下投資者實行分類管理。

    (2)詢價程序

    詢價時間設定上,網下詢價時間原則上為1個交易日。在報價要求上,詢價期間,網下投資者及其管理的配售對象的報價應當包含每份價格和該價格對應的擬認購數量,填報的擬認購數量不得超過網下初始發售份額數量,且同一網下投資者全部報價中的不同擬認購價格不得超過3個。網下投資者為擬參與報價的全部配售對象錄入報價記錄應一次性提交、可多次提交,當年以最后一次提交的報價記錄為準。定價方法上,基礎設施基金的認購價格通過網下發行電子平臺向網下投資者以詢價的方式確定。詢價報價截止后,基金管理人或財務顧問根據事先確定并公告的條件,剔除不符合條件的報價及其對應的擬認購數量后,根據所有網下投資者報價的中位數和加權平均數,并結合公募證券投資基金、公募理財產品、社?;?、養老金、企業年金基金、保險資金、合格境外機構投資者資金等配售對象的報價情況,審慎合理確定認購價格。風險提示上,基礎設施基金認購價格高于符合條件的網下投資者報價的中位數和加權平均數的孰低值的,基金管理人、財務顧問應至少在基金份額認購首日前 5 個工作日發布投資風險特別公告。

    4、戰略投資者認購

    原始權益人或同一控制下的關聯方,必須參與戰略配售,比例合計不少于基金份額發售總量的20%,其中基金份額發售總量的20%持有期不少于60個月,超過20%部分持有期不少于36個月,基金份額持有期間不允許質押。該部分通常適用于基礎設施項目控股股東或實際控制人,或同一控制下的關聯方,原則上也應當單獨使用該規定。

    其他專業機構投資者方面,可以參與戰略配售,配售比例由基金管理人合理確定,持有期限不少于12個月。參與戰略配售的專業機構投資者,應當具備良好的市場聲譽和影響力,具有較強資金實力,認可基礎設施基金長期投資價值。與此同時,還鼓勵下列專業投資者和配售對象參與基礎設施基金的戰略配售:一是與原始權益人經營業務具有戰略合作關系或長期合作愿景的大型企業或其下屬企業;二是具有長期投資意愿的大型保險公司或其下屬企業、國家級大型投資基金或其下屬企業;三是主要投資策略包括投資長期限、高分紅類資產的證券投資基金或其他資管產品;四是具有豐富基礎設施項目投資經驗的基礎設施投資機構、政府專項基金、產業投資基金等專業機構投資者;五是原始權益人及其相關子公司;六是原始權益人與同一控制下關聯方的董事、監事及高級管理人員參與本次戰略配售設立的專項資產管理計劃。與《證券發行與承銷管理辦法及《關于戰略配售有關問題的通知》等文件中關于 IPO 戰略配售的規定相比,基礎設施公募基金對戰略配售的限制更為嚴格(如對原始權益人或其同一控制下的關聯方提出強制配售要求,且鎖定期更長)。

    在認購流程上,戰略投資者事先與基金管理人簽署配售協議,并由基金管理人在基金合同、招募說明書、詢價公告、發售公告中預先披露戰略配售安排,然后戰略投資者在募集期內按認購價格認購其承諾的基金份額數量,并在募集期內通過基金管理人完成認購資金繳納。

    在認購限制上,戰略投資者不得參與網下詢價(但依法設立且未參與本次戰略配售的證券投資基金、理財產品和其他資產管理產品除外),其持有的基金份額在規定的持有期限內不得進行轉讓、交易。此外,戰略投資者不得接受他人委托或者委托他人參與,但依法設立并符合特定投資目的的證券投資基金、公募理財產品和其他資產管理產品,以及全國社會保障基金、基本養老保險基金、年金基金等除外。

    在限售鎖定方面,戰略投資者持有的基礎設施基金戰略配售份額符合解除限售條件的,可以通過基金管理人在限售解除前5個交易日披露解除限售安排。申請解除限售時,基金管理人應當向交易所提交下列文件:(一)基金份額解除限售申請;(二)全部或者部分解除限售的理由和相關證明文件(如適用);(三)基金份額解除限售的提示性公告;(四)交易所要求的其他文件?;鸸芾砣藨斉稇鹇酝顿Y者履行限售承諾的情況以及律師的核查意見(如需)。此外,戰略投資者持有的基礎設施基金戰略配售份額應當按照《基礎設施基金指引》的規定以及相關約定進行限售管理?;鸸芾砣藨斨贫▽m椫贫?,加強對戰略投資者持有基金份額的限售管理。

    5、網下及公眾投資者的認購

    網下及公眾投資者的認購流程,具體包括如下內容:一是發售公告?;鸸芾砣藨斣诨鸱蓊~認購首日的3日前,披露基金份額的發售公告。具體的發售公告應披露投資者詳細報價情況、認購價格及其確定過程、募集期起止日、基金份額發售數量、網下發售份額數量、公眾投資者發售份額數量、回撥機制、銷售機構、認購方式、認購費用,以及以認購價格計算的基礎設施項目價值及預期收益測算等內容。二是募集期的設定。網下投資者和公眾投資者應在募集期內認購,募集期原則上不得超過5個交易日。三是網下投資者認購?;鸸芾砣嘶蜇攧疹檰柊凑赵儍r確定的認購價格辦理網下投資者的網下基金份額的認購和配售。交易所接受網下投資者認購申請的時間為募集期內的每個交易日的 9:00-15:00;網下投資者通過證券交易所網下發行電子化平臺提交認購申請(僅限于認購階段提供有效報價的網下投資者),并在募集期內向基金管理人繳納認購資金,由基金管理人或財務顧問進行配售;扣除向戰略投資者配售部分后,向網下投資者發售比例不得低于本次公開發售數量的70%。詢價階段提供有效報價的投資者方可且必須參與認購,且認購份額不得低于詢價階段填報的“擬認購數量”,也不得高于基金管理人、財務顧問確定的每個配售對象認購數量上限,且不得高于網下發售份額總量。對網下投資者進行分類配售的,同類投資者獲得的配售比例應當相同。四是公眾投資者認購。公眾投資者以詢價確定的認購價格參與基金份額認購。銷售過程中,基金管理人應當充分進行信息披露和風險揭示,并會同銷售機構落實好投資者適當性管理工作;普通投資者參與基礎設施基金投資無準入要求,但首次認購或買入基礎設施基金份額前,基金管理人、交易所會員應當要求其以紙質或者電子形式簽署風險揭示書,確認其了解基礎設施基金產品特征及主要風險;基金認購價格確定后,基金管理人在發售公告中披露認購價格、銷售機構等信息,公眾投資者在募集期內通過基金管理人公告的銷售機構進行基金份額認購;公眾投資者可以通過場內證券經營機構或者基金管理人及其委托的場外基金銷售機構認購基礎設施基金;根據戰略配售比例不少于基金份額發售總量的 20%、網下配售的比例應不低于本次公開發售數量的80%,公眾投資者可以認購基礎設施基金的基金份額的比例將不超過基金份額發售總量的 16%。需要明確的是,網下投資者不能參與公眾投資者認購。五是份額回撥調整。募集期屆滿,公眾投資者認購份額不足的,基金管理人和財務顧問可以將公眾投資者部分向網下發售部分進行回撥。網下投資者認購數量低于網下最低發售數量的,不得向公眾投資者回撥。網下投資者認購數量高于網下最低發售數量,且公眾投資者有效認購倍數較高的,網下發售部分可以向公眾投資者回撥?;負芎蟮木W下發售比例,不得低于本次公開發售數量扣除向戰略投資者配售部分后的70%。

    6、募集失敗的情形與處理

    基金募集期限屆滿,出現下列情形之一的,基礎設施基金募集失?。阂皇腔鸱蓊~總額未達到準予注冊規模的 80%;二是募集資金規模不足2億元,或投資人少于1000人;三是原始權益人或其同一控制下的關聯方未按規定參與戰略配售;四是扣除戰略配售部分后,向網下投資者發售比例低于本次公開發售數量的70%;五是導致基金募集失敗的其他情形?;鹉技〉?,基金管理人應當在募集期限屆滿后30 日內返還投資人已交納的款項,并加計銀行同期存款利息,產生的財務顧問費(如有)、資產評估費等各種費用不得從投資者認購款項中支付。

    7、份額確認及基金設立

    基金管理人應當自收到準予注冊文件之日起六個月內進行基金募集,基金募集期限自基金份額發售之日起不得超過三個月。投資者認購繳款結束后,基金管理人、財務顧問應當聘請符合相關規定的會計師事務所對認購和募集資金進行鑒證,并出具驗資報告;并應當聘請律師事務所對網下發售、配售行為,參與定價和配售投資者的資質條件,及其與基金管理人和財務顧問的關聯關系、資金劃撥等事項進行見證,并出具法律意見書?;鹪O立之日起10個工作日內,基金管理人或財≈務顧問應當將法律意見書、發售總結報告等文件一并報送交易所。

    (三)上市與交易要求

    1、基礎設施基金的交易方式

    公募基礎設施基金采用競價交易、大宗交易、詢價交易等方式?;A設施僅采取封閉式運作,不開放申購與贖回,在證券交易所上市,場外份額持有人需將其基金份額轉托管至場內方可賣出。

    2、申報價及成交價范圍

    基礎設施基金份額上市首日,其即時行情顯示的前收盤價為基礎設施基金發售價格?;A設施基金申報價格最小變動單位為0.001 元。證券交易所對基礎設施基金交易試行價格漲跌幅限制:上市首日漲跌幅限制比例為30%,非上市首日漲跌幅限制比例為10%?;A設施基金漲跌幅價格的計算公式為:

    漲跌幅價格=前收盤價×(1±漲跌幅比例)。

    對于競價交易來說,有效競價范圍與漲跌幅范圍一致,漲跌幅限制范圍內的申報為有效申報,超過漲跌幅范圍的申報為無效申報。對于大宗交易和詢價交易來說,成交價格在該證券當日漲跌幅限制價格范圍內確定。

    3、交易申報時間及申報數量

    4、基礎設施基金參與回購業務

    基礎設施基金可參與質押式協議回購和質押式三方回購。原始權益人或其同意控制下的關聯方在限售期屆滿后參與回購業務的,質押的戰略配售取得的基礎設施基金份額累計不得超過其所持全部該類份額的 50%,交易所另有規定的除外。

    5、流動性服務業務安排

    基礎設施基金上市期間,基金管理人原則上選定不少于 1 家流動性服務商為基礎設施基金提供雙邊報價等服務?;鸸芾砣思傲鲃有苑丈涕_展基金流動性服務業務,應當按照交易所《基金流動性服務業務指引》及其他相關規定執行。此外,基礎設施基金引入做市商制度,有利于進一步提高公募基金 REITs二級市場的流動性。

    6、交易信息披露渠道

    證券交易所在交易時間內通過交易系統或交易所網站及時公布基礎設施及基金的證券代碼、證券簡稱、申報類型、買賣方向、數量、價格、收益率等信息。

    (四)基金投資運作要求

    1、投資運作要求

    運作方式方面,基礎設施基金采取封閉式運作,符合法定條件并經證券交易所依法審核同意后,可上市交易。

    2、投資限制要求

    基礎設施基金成立后,基金管理人應當將 80%以上基金資產投資于與其存在實際控制關系或受同一控制人控制的管理人設立發行的基礎設施資產支持證券全部份額,其余基金資產應當依法投資于利率債,AAA 級信用債,或貨幣市場工具。

    豁免要求上,基礎設施基金投資基礎設施資產支持證券的比例不受《公開募集證券投資基金運作管理辦法》第三十二條第(一)項、第(二)項限制。(《公開募集證券投資基金運作管理辦法》第三十二條基金管理人運用基金財產進行證券投資,不得有下列情形:(一)一只基金持有一家公司發行的證券,其市值超過基金資產凈值的百分之十;(二)同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司發行的證券,超過該證券的百分之十……中國證監會另行規定的其它特殊基金品種可不受上述比例的限制)。

    3、基金擴募要求

    基礎設施基金擴募的,基金管理人應將其與擴募方案等其他事項報基金份額持有人大會決議通過,并應當向交易所提交證監會同意變更注冊的批準或備案文件復印件、擴募發售方案、擴募發售公告等文件,交易所5個工作日內表示無異議的,基金管理人啟動擴募發售工作。

    擴募發售方案中應當包括本次基礎設施基金發售的種類及數量、發售方式、發售對象及向原基金份額持有人配售安排、原戰略投資者份額持有比例因本次擴募導致的變化、新增戰略投資者名稱及認購方式(若有)、基金擴募價格、募集資金用途、配售原則及其他本所要求的事項。

    擴募部分可以向原基礎設施基金持有人配售份額,也可以向不特定對象或特定對象發售?;饠U募要求和程序,擬購入基礎設施項目標準和要求、戰略配售安排、盡職調查要求、信息披露等應當與基礎設施基金首次發售要求一致。

    4、對外借款要求

    在比例限制上,基金總資產不得超過基金凈資產的 140%?;A設施基金總資產被動超過基金凈資產140%的,基礎設施基金不得新增借款,基金管理人應當及時向中國證監會報告相關情況及擬采取的措施等。根據相關法律法規規定,基金總負債比例上限為28.57%,但用于基礎設施項目收購的借款金額不得超過基金凈資產的 20%。

    基金設立前的借款應當在基金成立后以募集資金予以償還。

    基金成立后的借款,直接或間接對外借入款項,應當遵循基金份額持有人利益優先的原則,不得依賴外部增信,借款用途限于基礎蛇蛇項目日常運營,維修改造和項目收購等。

    項目收購借款,用于基礎設施項目收購的借款應當符合下列條件:一是借款金額不得超過基金凈資產的 20%;二是基礎設施基金運作穩健,未發生重大法律、財務、經營等風險;三是基礎設施基金已持基礎設施和擬收購基礎設施相關資產變現能力較強且可以分拆轉讓以滿足償還借款要求,償付安排不影響基金持續穩定運作;四是基礎設施基金可支配現金流足以支付已借款和擬借款本息支出,并能保障基金分紅穩定性;五是基礎設施基金具有完善的融資安排及風險應對預案;六是中國證監會規定的其他要求。

    在信息披露方面,基金管理人、資產支持證券管理人應當核查并披露借款類型、金額、用途、增信方式、涉及的抵質押等權利限制情況,明確償還安排及風險應對措施等?;鸸芾砣?、資產支持證券管理人應當核查并披露借款類型、金額、用途、增信方式、涉及的抵質押等權利限制情況,明確償還安排及風險應對措施等。

    5、關聯交易要求

    基礎設施基金嚴格管理利益沖突,實施分層表決機制,金額超過基金凈資產5%但低于20%的關聯交易應經持有人大會1/2表決通過,超過20%的須經持有人大會2/3表決通過,關聯方應當回避表決,并依法進行信息披露?;鸸芾砣硕聲辽倜堪肽陮﹃P聯交易事項進行審查。

    6、收益分配要求

    基礎設施基金的收益分配在符合分配條件的情況下每年不得少于1次??晒┓峙浣痤~是在合并合并凈利潤基礎上進行合理調整后的金額,可包括合并凈利潤和超出合并凈利潤的其他返還。為避免考慮遞延所得稅等較為復雜的因素影響,《運營操作指引》秉承保護投資者利益及應分盡分的原則,提出基金管理人在計算年度可供分配金額過程中,參考新加坡的分紅計算方法,先將合并凈利潤調整為稅息折舊及攤銷前利潤,并在此基礎上綜合考慮項目公司持續發展、項目公司償債能力、經營現金流等因素后確定可供分配金額計算調整項。根據現行的稅收政策,證券投資基金從證券市場中取得的收入暫不征收企業所得稅,投資者從證券投資基金分配中取得的收入暫不征收企業所得稅,個人申購、贖回封閉式基金份額取得差價收入暫不征收個人所得稅。

    7、相關費用管理要求

    基金財產承擔的費用方面?;A設施基金存續期間發生的與基金有關的下列費用可以從基金財產中列支:一是基金管理費、托管費;二是為基金提供專業服務的會計師事務所、律師事務所等收取的服務費用;三是由基金財產承擔的其他費用。

    其中,上交所方面,基礎設施基金上市、交易相關費用按照上交所基金標準執行?;A設施基金非限售份額持有人參與要約收購業務,參照基礎設施基金交易的標準收費。深交所方面,為促進公募REITS發展,深交所暫免收取公開募集基礎設施證券投資基金上市初費、上市月費、交易經手費及非限售份額參與要約收購業務費用。

    針對非基金財產承擔的費用,具體包括基礎設施基金募集期間產生的評估費、財務顧問費(如有)、會計師費、律師費等各項費用不得從基金財產中列支。

    8、財務報表編制要求

    《運營操作指引》遵循實質重于形式原則,明確公募REITs需穿透合并底層項目公司報表并應當統一基礎設施基金和被合并主體所采用的會計政策,在基金層面編制合并及個別財務報表。

    公募REITs持有的資產支持證券在個別財務報表上確認為一項長期股權投資,采用成本法進行后續計量;公募REITs持有的其他資產或負債的處理,參照證券投資基金會計核算的其他相關規定執行?;鸸芾砣撕驮u估機構應將收益法中的現金流量折現法作為確定基礎設施項目或其可辨認資產和負債的主要估值方法,并選擇其它分屬于不同估值技術的估值方法進行校驗。

    基金管理人和資產支持證券管理人應當在相關文件中披露基礎設施項目最近3年及一期的財務報告及審計報告,說明現金流構成、集中度、波動情況等,并分析現金流的獨立性、穩定性?,F金流來源集中度較高的,基金管理人和資產支持證券管理人應當進行風險提示,并披露重要現金流提供方的經營情況、財務狀況。歷史現金流波動較大的,基金管理人和資產支持證券管理人應當分析波動原因和合理性,充分揭示風險,并設置相應的風險緩釋措施。

    9、現金流測算報告要求

    基金管理人應當提供經會計師事務所審閱的可供分配金額測算報告,并在相關文件中披露,測算期限不超過2年且不晚于第二年年度最后一日??晒┓峙浣痤~測算應當遵循合理、謹慎的原則,并充分考慮宏觀及區域經濟發展、項目業態及用途、運營情況及未來調整安排、重大資本性支出、稅費安排、周邊生態環境及競爭環境發展等因素的影響。

    10、基金份額持有人大會相關規定

    基金管理人應當在基金合同等相關文件中明確并披露基金份額持有人會議規則,基礎設施基金份額持有人通過基金份額持有人會議行使權利的范圍、程序,基金份額持有人會議的召集、通知、決策機制、會議記錄及信息披露等重要事項。

    在召集程序上,基金份額持有人大會應當有代表二分之一以上基金份額的持有人參加,方可召開。參加基金份額持有人大會的持有人的基金份額低于前款規定比例的,召集人可以在原公告的基金份額持有人大會召開時間的三個月以后、六個月以內,就原定審議事項重新召集基金份額持有人大會。重新召集的基金份額持有人大會應當有代表三分之一以上基金份額的持有人參加,方可召開。

    在表決機制上,針對一般事項,根據《證券投資基金法》規定,基金份額持有人大會就審議事項作出決定,應當經參加大會的基金份額持有人所持表決權的二分之一以上通過。除《證券投資基金法》規定的情形外,發生下列情形的,應當經參加大會的基金份額持有人所持表決權的二分之一以上表決通過:一是金額超過基金凈資產20%且低于基金凈資產 50%的基礎設施項目購入或出售;二是金額低于基金凈資產50%的基礎設施基金擴募;三是基礎設施基金成立后發生的金額超過基金凈資產5%且低于基金凈資產20%的關聯交易;四是除基金合同約定解聘外部管理機構的法定情形外,基金管理人解聘外部管理機構的。

    針對特別事項,根據《證券投資基金法》規定,轉換基金的運作方式、更換基金管理人或者基金托管人、提前終止基金合同、與其他基金合并,應當經參加大會的基金份額持有人所持表決權的三分之二以上通過。除《證券投資基金法》規定的情形外,發生下列情形的,應當經參加大會的基金份額持有人所持表決權的三分之二以上表決通過:一是對基礎設施基金的投資目標、投資策略等作出重大調整;二是金額占基金凈資產50%及以上的基礎設施項目購入或出售;三是金額占基金凈資產50%及以上的擴募;四是基礎設施基金成立后發生的金額占基金凈資產20%及以上的關聯交易。

    在特別要求上,基金份額持有人與表決事項存在關聯關系的,應當回避表決,其所持份額不計入有表決權的基金份額總數。與外部管理機構存在關聯關系的基金份額持有人就解聘、更換外部管理機構事項無需回避表決,中國證監會認可的特殊情形除外。

    (五)基金運營管理要求

    1、運營管理職責

    在基礎設施REITs基金運作中,基金管理人應履行基礎設施項目運營管理職責,并配備具有項目投資管理或運營經驗的人員,基金管理人以主動管理的方式參與底層資產的投資管理與項目運營管理,這與傳統的公募基金運作模式存在明顯區別。也體現了公募 REITS 運作管理的難點。在資產運營層面,基金管理人需要制定有效的運營策略,提升基礎設施項目的盈利水平。對于符合運營要求、未出現約定解聘情形的,不應隨意更換運營管理機構,以保持項目運營的穩定性。

    關于如何促進項目持續健康平穩運營,國家發改委在其官方政策解讀文件明確:充分發揮原始權益人的專業運營能力;基金管理人與運營管理機構之間應建立合理的激勵和約束機制,明確獎懲標準,調動運營管理機構的積極性,共同促進運營效率的提高;在基金合同等相關法律文件中,應合理界定基金管理人和運營管理機構的權責利關系,明確約定解聘、更換外部管理機構的條件和前提。

    2、存續期管理

    在停牌及復牌措施上。上交所要求,當出現下列之一的情況,交易所可以對基金的交易實施停牌及復牌:一是任何公共媒體出現或者在市場上流傳可能對基金交易價格產生誤導性影響或者引起較大波動的消息,交易所可以對該基金的交易實施停牌,至相關信息披露義務人對該消息作出公開說明或澄清公告當日復牌(如公告日為非交易日,公告后第一個交易日復牌);二是交易出現異常波動的,交易所可以對該基金的交易實施停牌,至相關信息披露義務人作出公告當日復牌(如公告日為非交易日,公告后第一個交易日復牌);三是在交易期間因出現異常情況或停市而暫停接受交易型開放式指數基金的申購、贖回申報的,交易型開放式指數基金的交易同時停牌,至恢復申購、贖回申報時復牌;四是基金管理人申請基金停牌、復牌的情形;五是中國證監會、交易所認為應當停牌、復牌的其他情形。深交所要求,當基金出現下列情形之一時,基金管理人應當向交易所申請對其例行停牌及復牌:于交易日公布收益分配公告或者預告的,該基金自當日上午開市起停牌一小時,上午十點三十分復牌。以現場方式召開基金份額持有人大會,會議時間為交易所交易時間的,該基金自持有人大會召開當日起停牌,直至公布持有人大會決議當日上午十點三十分復牌(如持有人大會決議公布日為非交易日,則公布后首個交易日開市時復牌)。同時,深交所還要求,當基金出現下列情形之一時,深交所可對其予以停牌及復牌:一是在任何公共媒體出現的或者在市場上流傳的消息,可能對基金的交易價格產生誤導性影響或者引起較大波動的,交易所可對該基金實施停牌,直至相關信息披露義務人披露相關公告的當日上午十點三十分復牌;二是信息披露不充分、不完整或者可能誤導公眾,信息披露義務人不按照交易所要求作出修改的,交易所可對該基金實施停牌,直至相關信息披露義務人披露補充或者更正公告的當日上午十點三十分復牌;三是延遲公布年度報告或者半年度報告的,交易所可對該基金實施停牌,直至該年度報告或者半年度報告公告當日上午十點三十分復牌(如果公告日為非交易日,則于公告后首先個交易日開市時復牌);四是基金管理人在基金運作和信息披露方面違反國家有關法律、行政法規、部門規章及交易所業務規則的規定,情節嚴重,被有關部門調查,可能對基金交易價格引起較大波動的,交易所可對該基金實施停牌,待有關處理決定公告后另行決定復牌時間;五是在交易時間內因出現異常情況、臨時停市而暫停接受交易型開放式指數基金的申購、贖回申報的,交易所對交易型開放式指數基金同時實施停牌,至恢復接受申購、贖回申報時復牌;六是在交易時間內因出現異常情況而暫停接受上市開放式基金的贖回申報的,交易所對上市開放式基金同時實施停牌,至恢復接受贖回申報時復牌;以及交易所認定的其它情形。

    終止上市方面,上交所規定,基金上市期間出現下列情況之一時,交易所將終止其上市:一是不再具備本規則第四條規定的上市條件;二是基金合同期限屆滿未獲準續期的;三是基金份額持有人大會決定提前終止上市;四是基金合同約定的終止上市的其他情形;五是交易所認為應當終止上市的其他情形。深交所規定,基金出現下列情形之一的,交易所決定其終止上市:一是自暫停上市之日起半年內未能消除暫停上市原因的;二是基金合同期限屆滿未獲準續期的;三是基金份額持有人大會決定提前終止上市;四是基金合同約定的終止上市的其他情形;五是交易所認為應當終止上市的其它情形。

    基金清算方面,深交所和上市交規定相同,相關規定如下:一是基金管理人應當根據基礎設施基金的特點,在基金合同中明確約定包括但不限于基礎設施項目無法維持正常、持續運營,難以再產生持續、穩定現金流等基金合同終止情形。觸發基金合同終止情形的,基金管理人應當按照法律、行政法規等規定和基金合同約定辦理基金清算;二是基金合同終止或基金清算涉及基礎設施項目處置的,基金管理人和資產支持證券管理人應當在相關文件中明確并披露基礎設施項目處置的觸發情形、決策程序、處置方式和流程以及相關信息披露安排等;三是涉及基礎設施項目處置的,應當遵循份額持有人利益優先的原則,資產支持證券管理人應當配合基金管理人按照有關規定和約定進行資產處置,并盡快完成剩余財產分配;四是資產處置期間,基金管理人、資產支持證券管理人應當按照有關規定和約定履行信息披露義務。

    六、REITs業務當前發展的困境

    一是符合REITs業務底層資產的項目稀缺。當前的房地產市場依然存在一定程度上的泡沫和失衡,導致是適合做REITs的優質資產嚴重缺失。REITs要求底層資產有穩定的現金流和合理的增值預期,但目前符合這樣條件的底層資產很多都已經度過了最渴求資金的階段,原始權益人缺乏動力去做REITs。而存量物業市場上更多的資產如位置不太理想的購物中心、酒店、寫字樓等,由于空置率較高,收益率和安全性達不到發行REITs的要求,地產商將優質資產做REITs缺乏動力,而資質一般的資產用來做REITs業務,需要附加較多增信措施、稅收負擔和資金成本,現實中并不具有很大的可操作空間。

    二是配套措施匱乏導致REITs稅負過重。稅收優惠是REITs的一個重要特點和發展動力,美國、澳大利亞、日本和新加坡等國都規定了對投資者分配紅利部分的公司所得稅的優惠減免。目前我國針對REITs業務相關配套的稅收優惠政策并未出臺。在既有稅務政策框架下,REITs業務因涉及不同階段產生不同稅負,在內部重組階段,原始權益人對“入池”資產進行重組,得到單一控制資產的項目公司,可能主要涉及企業所得稅、增值稅、土地增值稅、契稅。在產品設立和資產入池階段,基金、資產支持專項計劃等載體設立,收購原始權益人持有的項目公司股權,可能主要涉及企業所得稅、土地增值稅。在基金營運階段,存續期間項目公司運營取得的現金流,可能主要涉及企業所得稅、增值稅、房產稅;當收益分回時可能主要涉及企業所得稅、個人所得稅、增值稅。在退出階段,當基金清算時,基金將所持資產轉讓或清算,可能涉及企業所得稅、增值稅、土地增值稅等。如果是投資人退出,則現金回流,各方退出可能主要涉及企業所得稅、個人所得稅、增值稅。整體而言,目前REITs業務稅負太重,成為其業務開展的重要掣肘。

    三是國有股權轉讓問題仍需進一步理清。目前公募REITs試點項目所涉基礎資產大多為涉及國計民生領域的國有資產。按照當前國資監管規定,國有股權轉讓應采取直接協議轉讓或公開轉讓的方式?;A設施基金通過專項計劃取得項目公司股權并不構成《企業國有資產交易監督管理辦法》第31條規定的非公開協議轉讓情形,按照現行國資監管要求需要履行資有資產評估及在產權交易所公開轉讓程序。此種情形下,是否要按照國有產權交易的相關規定履行內外部決策審批、審計評估、進場交易等手續,仍需國資監管部門予以明確。

    四是特許經營權轉讓問題仍需進一步明確。若基礎資產通過特殊目的載體獲取了項目公司股權,則可以理解項目公司所持有的特許經營權也隨之發生轉移。然而,目前許多項目公司與地方政府所簽署的特許經營協議中均明確禁止或限制轉讓特許經營權,甚至會對項目公司股權轉讓作出限制。在此情況下,基礎設施基金通過特殊目的載體取得項目公司股權是否會違反特許經營協議或地方法規中關于項目公司股權轉讓的限制仍沒有明確界定,另外,特許經營權到期后原始權益人可能面臨無法續期導致特許經營權喪失的風險。

    附件:監管架構與政策清單

    (一)公募REITs當前的監管體制

    政府及監管部門

    1

    省級發改委

    一是負責試點項目儲備、遴選與申報工作;

    二是根據轄區內發起人(原始權益人)報送的試點項目申請材料,審核重要手續材料是否齊全且滿足試點項目基本條件,對符合相關條件、擬推薦開展試點的項目出具無異議專項意見,并向國家發改委報送試點項目申請材料。

    2

    國家發改委

    一是設立覆蓋試點各區域、各行業的全國公募REITs 試點項目庫;

    二是在省級發展改革委出具專項意見基礎上,支持符合要求的項目開展公募REITs 試點,并將符合條件的項目推薦至中國證監會。

    3

    證監會

    一是制定公募REITs  相關規則,對基金管理人等參與主體履職要求、產品注冊、份額發售、投資運作、信息披露等進行檢查和規范;

    二是指導各派出機構、滬深交易所、證券業協會、基金業協會制定完善試點項目遴選相關配套措施,加強公募REITs 的業務過程監管;

    三是對申請注冊的基礎設施基金進行審核、注冊。

    自律組織

    1

    證券業協會

    按照自律規則對網下投資者進行注冊,并實施自律管理。

    2

    基金業協會

    對基礎設施基金人員管理、項目盡職調查、信息披露等行為進行自律管理。

    3

    上交所、深交所

    一是比照公開發行證券要求建立基礎設施資產支持證券掛牌及基金上市審查制度,制定基礎設施基金份額發售、上市、交易、收購、信息披露、退市等具體業務規則,強化對相關參與主體的自律管理;

    二是審核基礎設施基金管理人提交的基礎設施基金上市申請和資產支持證券管理人提出的基礎設施資產支持證券掛牌申請。

    4

    中證登

    負責基礎設施基金的登記結算相關業務。   

    (二)我國REITs業務政策框架

    REITs業務核心監管政策要求

    1、《關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs)試點相關工作的通知》(證監發[2020]40號)

    2、《國家發展改革委辦公廳關于做好基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs)試點項目申報工作的通知》(發改辦投資[2020]586號)

    3、《公開募集基礎設施證券投資基金指引(試行)》

    4、《關于建立全國基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs)試點項目庫的通知》(發改辦投資[2021]35號)

    5、《關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs)試點工作的通知》(發改投資[2021]958號)及附件《基礎設施領域不動產投資信托基金(REITS)試點項目申報要求》

    6、《公開募集基礎設施證券投資基金(REITs)業務辦法(試行)》(上證發[2021]9號)

    7、《公開募集基礎設施證券投資基金(REITs)規則適用指引第1號——審核關注事項(試行)》(上證發[2021]10號)

    8、《公開募集基礎設施證券投資基金(REITs)規則適用指引第2號——發售業務(試行)》(上證發[2021]11號)

    9、《上海證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金(REITs)業務指南第1 號——發售上市業務辦理》(上證函[2021]895號)

    10、《上海證券交易所投資者風險揭示書必備條款指南第4 號——公開募集基礎設施證券投資基金(REITs)》(上證函[2021]887號)

    11、《深圳證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金業務辦法(試行)》(深證上[2021]144號)及附件《公開募集基礎設施證券投資基金風險揭示書必備條款》

    12、《深圳證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金業務指引第1號—審核關注事項(試行)》(深證上[2021]144號)

    13、《深圳證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金業務指引第2號—發售業務(試行)》

    14、《深圳證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金業務指南第1號——發售上市業務辦理》(深證上[2021]455號)

    15、《公開募集基礎設施證券投資基金業務指南第2號——網下發行電子平臺用戶手冊》(深證上[2021]457號)

    16、《深圳證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金業務指南第3號——交易業務》(深證上[2021]600號)

    17、《深圳證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金業務指南第4號——存續期業務辦理》(深證上[2021]692號)

    18、《公開募集基礎設施證券投資基金盡職調查工作指引(試行)》

    19、《公開募集基礎設施證券投資基金運營操作指引(試行)》

    20、《關于開展公募基礎設施證券投資基金的基金經理注冊登記的通知》

    21、《公開募集基礎設施證券投資基金網下投資者管理細則》

    22、《中國證券登記結算有限責任公司公開募集基礎設施證券投資基金登記結算業務實施細則(試行)》(中國結算發字[2021]15號)

    23、《中國證券登記結算有限責任公司上海證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金登記結算業務指引(試行)》(中國結算發字[2021]20號)

    24、《中國證券登記結算有限責任公司深圳證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金登記結算業務指引(試行)》(中國結算發字[2021]21號)

    REITs業務周邊法律法規規定清單

    全國人大

    1、《中華人民共和國證券法》(2019年12月28日)

    2、《中華人民共和國證券投資基金法》(2015年4月24日)

    發改委

    1、《關于推進傳統基礎設施領域政府和市場資本合作(PPP)項目資產證券化相關工作的通知》(2016年12月21日)

    財政部

    1、《關于規范開展政府和社會資本合作項目資產證券化有關事宜的通知》(2017年6月7日)

    證監會

    1、《公開募集證券投資基金運作管理辦法》(2014年7月7日)

    2、《公開募集證券投資基金銷售機構監督管理辦法》(2020年8月28日)

    3、《公開募集證券投資基金信息披露管理辦法》

    4、《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》(2014年11月19日)

    5、《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務信息披露指引》(2014年11月19日)

    6、《上市公司收購管理辦法》(2020年3月20日)

    上交所

    1、《上海證券交易所交易規則》(2020年3月)

    2、《上海證券交易所股票上市規則》(2020年12月31日)

    3、《上海證券交易所基礎設置類資產支持證券掛牌條件確認指南》(2020年6月8日)

    4、《上海證券交易所政府和社會資本合作(PPP)項目資產支持證券掛牌條件確認指南》(2017年10月19日)

    5、《上海證券交易所政府和社會資本合作(PPP)項目資產支持證券信息披露指南》(2017年10月19日)

    深交所

    1、《深圳證券交易所交易規則》(2020年3月31日)

    2、《深圳證券交易所股票上市規則》(2020年12月31日)

    3、《深圳證券交易所證券投資基金上市規則》(2006年2月13日)

    4、《深圳證券交易所基礎設施類資產支持證券掛牌條件確認指南》(2018年6月8日)

    5、《深圳證券交易所基礎設施類資產支持證券信息披露指南》(2018年6月8日)

    6、《深圳證券交易所政府和社會資本合作(PPP)項目資產支持證券掛牌條件確認指南》(2017年10月19日)

    7、《深圳證券交易所政府和社會資本合作(PPP)項目資產支持證券信息披露指南》(2017年10月19日)


    注:文章為作者獨立觀點,不代表資產界立場。

    本文由“負險不彬”投稿資產界,并經資產界編輯發布。版權歸原作者所有,未經授權,請勿轉載,謝謝!

    原標題: 四萬字業務實操解析:REITs業務全方位梳理

    負險不彬

    王彬:法學博士、公司律師。 在娛樂滿屏的年代,我們只做金融那點兒專業的事兒。微信號: fuxianbubin

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