• 房企的差異化拿地

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    2021-07-23 15:00 232 0 0
    2021年的樓市調控與融資監管加碼大大超出了市場的預期,“三道紅線”融資監管背景下的大多數民營房企都倍感焦慮。

    作者:西政資本

    來源:西政資本(ID:xizheng_ziben)

    筆者按:

    2021年的樓市調控與融資監管加碼大大超出了市場的預期,“三道紅線”融資監管背景下的大多數民營房企都倍感焦慮。進入7月份以來,越來越多的房企反映拿地的艱難,而是否能繼續拿到地又決定著房企是否能繼續融到錢,甚至只有繼續融到錢才能盤活手上的其他項目和資產,因此房企下半年的拿地策略變得異常關鍵。

    一、招拍掛市場的競拍策略調整

    從首輪集中供地的成交溢價率來看,下半年的土拍將大概率延續上半年的熱度,其中22個重點城市的核心區位或熱點地塊的爭奪將依舊激烈,國央企以及資金充裕的百強房企仍將成為拿地的主角,但資金偏緊的部分百強房企(包括一些頭部房企)將繼續減少拿地的出手頻次,甚至有個別百強房企將很快退出拿地榜單。

    自從首輪集中供地太過火熱引起市場各方對“穩地價、穩房價、穩預期”初衷的質疑后,22個重點城市陸續發布了相關的政策補丁,比如上海繼蘇州之后采取“限價+一次性報價”的競拍規則,一方面是設置10%的溢價上限,企業拍地“近均價者”得,地價被鎖定在相對理性范圍,讓開發商有合理利潤并間接確保工程質量,這樣的規則適用在其他城市也能讓中小房企獲得更多的拿地機會;另一方面是上海大力提倡的打擊房企馬甲圍標拿地,而且“防圍標”限制也在持續升級,比如要求參與土地競拍的企業不得與競得土地方合作開發等等??偟膩碚f,以上海為代表的城市所發布的政策補丁對“三穩”的目標制定了更加可行的實現路徑,不僅考慮了市場的公平競爭,還從行業的長遠生存和發展角度給出了正確的指引。盡管如此,因土拍最終拼的還是真金白銀,因此房企如何提高拿地概率成為了當務之急。

    在首輪集中供地中,國央企、龍頭房企的搶地表現非常突出,區域深耕型房企的拿地也逐步凸顯出成本方面的優勢。除此之外,聯合拿地逐漸成為了主流,其中“國央企+民企”的聯合拿地以及“強主體房企+次強主體房企”的聯合拿地情況尤為普遍。對于很多房企來說,充分利用有限的資金參與更多地塊的競拍,并提高競得概率,相比單獨拿地帶來的資金壓力和風險,聯合拿地所帶來的權益銷售規模,以及增加拿地機會和分散投資風險所帶來的好處,明顯比單獨拿地要勝出不少。當然,房企對合作開發機制以及合作管理制度的把控也非常重要,也即最終還是得看房企自身的管理水平。至于融資層面,因招拍掛的聯合拿地基本都會有強主體房企的參與,因此我們對這類聯合拿地項目的前融一般都比較看好,比如合作各方在風控和投后監管方面均可配合實施的情況下,我們的前融資金可順利進入,綜合成本也才到年化9%-12%上下。

    二、城市更新項目的收并購拿地策略

    自集中供地新政施行以來,城市更新作為房企的第二大土儲來源受到了空前的重視,在首輪集中供地的土拍中因資金等問題出手較少的百強房企很多也主要是因為其手上的城市更新項目用地儲備帶來了足夠的底氣和自信。

    從城市更新項目的投拓上來看,以深圳為例,開發商獲取城市更新項目無非是兩種方式:一種是開發商從項目意愿征集甚至更提前一些即開始全程介入項目,直接對接原權利人或被拆遷人(即直接獲取型項目),這種模式常為深圳本地開發商采用;另一種則是在項目進行到一定階段后(如納入年度計劃后、專項規劃審批階段等),開發商從其他與原權利人或被拆遷人合作的公司手中收購項目(即收購獲取型項目),該模式常為外地開發商采用,包括百強房企在深圳的區域公司,而外地房企進入大灣區的城市(尤其是深圳、東莞、廣州、惠州、佛山等)也大部分都是從城市更新項目的收購入手。

    在收購獲取型項目中,開發商(收購方)支付的收購款一般為分階段付款,付款節點與項目關鍵節點(如拆遷率、取得專規批復、完成集體資產交易的備案、實施主體確認)掛鉤,同時經常會約定由轉讓方主導拆遷,因此拆遷問題的處理基本決定著收購的成敗,對城市更新項目的推進來說也顯得至關重要。具體到更新項目的收購過程中,很多開發商/受讓方在設計收購合同時都會忽視對拆遷成本的包干處理,比如僅僅規定拆遷率,卻沒有設定回遷面積、現金補償款的上限,因此轉讓方常常為達成拆遷率而不顧拆賠條件的高低,甚至與拆遷戶串通并惡意抬高拆賠條件,由此導致收購方無奈入坑。除此之外,很多開發商/受讓方與被拆遷人(比如村股份公司)的接觸較少,以為只要按項目關鍵節點付款就可以控制風險,事實上卻是一旦開發商/受讓方與村股份公司對接過少,則會導致受讓方對項目轉讓方的依賴度很高,比如在項目遇到阻礙時,受讓方根本不敢得罪轉讓方,甚至在項目未達到付款節點時,轉讓方提出的無理付款請求受讓方也只能被迫答應。我們注意到,一些百強房企在深圳的區域公司因為太過于依靠轉讓方解決更新項目的拆遷問題,最后往往成為了轉讓方的提款機,轉讓方甚至經常虛構項目費用(如業務招待費、村民旅游費用等)找受讓方報銷,凡此種種??偟膩碚f,開發商收購城市更新項目的重點應該是如何在轉讓方負責拆遷的基礎上實現自身團隊的滲透并逐步實現對被拆遷方的把控,而這也是項目能否成功推進的關鍵所在。

    需要注意的是,對于擅長操作城市更新項目的房企來說,除了項目的收購(尤其是拆遷問題的處理)之外,更新項目的前融也是個很讓人頭疼的問題。從前融市場來看,目前國企、外資、信托、私募都僅能在有限的范圍內操作國央企或頭部房企的城市更新項目前融業務,以我們的前融業務為例,我們目前僅能在有強主體擔?;蛘哂械盅何锏那疤嵯虏拍懿僮鞲马椖康那叭?。

    三、不良/受困資產項目的收并購拿地

    受“三道紅線”融資監管新規以及銀行貸款集中度管理“兩道紅線”等新規的影響,目前中小房企基本無法再從銀行、信托等機構取得融資,由此亦導致越來越多中小房企的項目變成了不良。不少國央企及頭部類房企認為,目前地產行業有多少爆雷風險就會有多少并購機會。近幾個月以來,百強房企通過不良資產或受困資產項目收購的方式補充土儲的情況呈現快速上升的態勢,其中不良與受困項目的獲取方式與收購配資等也格外受市場關注。

    (一)模式一:開發商通過國企拿下不良項目

    我們注意到,目前有很多民營房企通過與國企的合作拿下不良的項目。因國企擁有地方的政商資源優勢,很多國企在地方上拿下不良等項目后,開發商收購項目公司的股權,在大部分國企都會自行支付土地款或前端競拍款的情況下,開發商可通過融資的方式解決收購資金,因此對于開發商來說可以很好地避開直接拿地帶來的資金壓力。需要注意的是,開發商入股項目公司后,因國企持有項目公司的股權部分一般都無法變動(比如股權的讓與擔保),也無法配合做股權質押,因此我們前融資金的進入經常很難解決風控措施的落實問題,尤其是國企可能涉及對項目公司的資金支持并要求開發商持有的項目公司股權質押給國企的情形。

    當然,就前融業務而言,對于這類合作開發的雙方是百強房企和國企的情況,我們本身還是很希望能將前融做進去,因此風控措施層面更多地是嘗試做一些變通,比如將開發商持有項目公司股權的這家公司(也即SPV)的股權質押或過戶給我們的情況下,如果投后監管也能順利配合,則一般都還是存在變通的空間。

    (二)模式二:開發商直接收購不良資產項目

    開發商直接收購不良資產項目在操作層面具有很多的特殊性,比如開發商的資金進入項目公司時,目標項目上面已有的總包優先權、預售后的小業主的優先權、土地款及稅金、抵押債權等全部都可以優先于開發商后手進入的投資本金和收益的實現,因此不良資產項目的收購和融資方案如何設計成為了盤活項目的關鍵所在。

    一般來說,房地產項目出現資不抵債甚至被訴訟、被申請強制執行的情形或者進入破產程序后,如果有第三方繼續對項目公司提供融資款(比如提供紓困資金),最核心、最敏感的就是債務的清償順序問題。從一般的清償順序來看,建設工程款債權、商品房消費者權利等法定優先權>沖抵土地出讓金>有擔保的抵押債權>共益債權>普通債權,另外維穩或政府債權亦優先于共益債權的清償。因此,不良項目引入新的資金后,除非是能馬上恢復項目的施工和銷售,并通過銷售回血逐漸覆蓋掉前面有優先權的債務,不然的話這個新的資金作為普通債權進去后可能到最后什么都分配不到。

    為了解決上面的問題,我們給開發商提供不良項目的并購融資時一般都會特別關注項目本身的收購和盤活策略的問題,比如我們與開發商完成配資后,款項進入項目公司須先確保項目的復工續建款,建設工程債權、抵押擔保債權、破產費用、稅款、職工債權等分輕重緩急逐步清償,而且最好是設置成破產重整方案(如有)出具后付50%,項目銷售回款達到50%后付20%,回款達到80%后付30%,以此減輕前期付款壓力,并首先確保項目能順利盤活,避免二次爛尾。

    需注意的是,如果按常規操作繼續以債權的形式向項目公司注入資金,則我們這個繼續進入的普通債權在法律層面無法得到充分的保障,因此就程序上的操作來說,在項目公司破產申請被受理后,我們的資金一般都是以共益債權的方式完成進入以更好地確保我們自身的投資安全(具體可參考下述融資架構)。

    注:文章為作者獨立觀點,不代表資產界立場。

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    原標題: 房企的差異化拿地

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